A Saxo második negyedévi kitekintése: Meghatározó időszak előtt áll Európa

“Továbbra is nagy a különbség az európai és az amerikai eszközök értékeltsége között, az európai eszközök lényegesen olcsóbbak”, mondta Steen Jakobsen, a Saxo Bank vezető közgazdásza és befektetési igazgatója. „Ez részben a profilból adódik, Európában ugyanis kevesebb a technológiai vállalat és több a tőzsdére be nem vezetett cég - sok igazán sikeres csoport továbbra sem készül a tőzsdére, így továbbra sem kapjuk tőlük a negyedéves jelentéseket.

„Európa egy örökös problémahalmaznak tűnhet: kívülről nehéz megérteni Európát, a belső érdekeket és egyensúlyokat, valamint a kormányoknak azt a törekvését, hogy pénzügyileg függetlennek mutassák magukat. Meggyőződésünk, hogy Európában a makrogazdasági változásokat egy visszaesés vagy egy válság indítja el, ezért 2019 és 2020 kulcsfontosságú évek lesznek a kontinens fejlődése szempontjából. Véleményünk szerint a populista pártok 20-25%-ot fognak elérni a májusi európai parlamenti választásokon.

“A legfontosabb tényező, hogy hogyan alakul Németország gazdasági növekedése. Fennáll a kockázata annak, hogy még a negyedik negyedév előtt recesszió alakul ki, akár még az amerikai vámok nélkül is. Németország igen sikeres az Ipar 3.0 modellben, de kezd lemaradni. A technológiai szektorba nem fektetett eleget, és felkészületlenül éri az Ipar 4.0 terjedése. Az internet sebessége, amelyben Németország igen gyenge helyezést ér el a fejlett országok között, csak az egyik tünet. Németországnak fel kell fejlődnie a digitalizációban, a nők foglalkoztatottságában, és többet kellene költenie infrastrukturális fejlesztésekre.

“Mindez újra élénkíti a francia-német kapcsolatokat, és hozzájárul ahhoz, hogy az adósságprobléma egy pán-európai kérdés legyen, és ne úgy jelenjen meg, mint Németország és a periféria közti különbség, vagy mint a megszorítások és a pénzbőség közti kényszerű választás. A befektetők, akik egyfolytában az európai nehézségekről olvasnak elemzéseket, azonban rosszul tennék, ha túlságosan nagy figyelmet szentelnének a pesszimista megközelítéseknek. Valójában az európai eszközök sokat nyerhetnek, az automatizálás, a mesterséges intelligencia és a digitalizáció elterjedéséből, és azt se felejtsük el, hogy az európai piacok olcsók, akármilyen megközelítésből is nézzük.

„A második negyedévben tehát felerősödnek azok a hangok, amelyek szerint Európa egy problémahalmaz, és nem zárhatjuk ki, hogy az EURUSD tesztelni fogja az 1,05-ös szintet. De ha a kereszt benéz 1,03 alá, akkor már erősen megfontolandó az EURUSD és a 600 európai részvényt átfogó Stoxx 600 longolása, mert továbbra is Európáé a legfontosabb termelékenységi tényező: a világ legjobb közoktatási rendszere.”

A visszaesés lehetőségét is figyelembe véve a Saxo a következő helyzetértékeléseket adja 2019 második negyedévére:

Részvénypiac – alacsony szintű megtérülés Európában

Az európai vállalatok működési nyeresége reálértékben csökkent, mivel nincs olyan erős technológiai szektor, amely megfelelő súllyal képviselné a digitális korszakot az európai részvények között.

Peter Garnry, a Saxo Bank részvénypiaci vezetője elmondta: „Továbbra is defenzív állásponton vagyunk a részvényeket illetően mindaddig, amíg nem történik fordulat, és nem áll meg a gazdaság lassulása, amely széles körben eredményez negatív tőkemegtérülést. A jelenlegi makrogazdasági körülmények leginkább a ciklikus részvénypiacok számára kedvezőtlenek – ilyen például a német, az olasz, a holland, a norvég és a francia részvénypiac. Ugyanakkor viszonylag jól teljesítenek a részvények Dániában, Spanyolországban, Svédországban, Svájcban és az Egyesült Királyságban.

“Európában az egyik legproblematikusabb terület a pénzügyi szektor. Európa bankszektorának a teljes megtérülése 2003 januárja óta nulla, vagyis egy tizenötéves periódust nézve reálértékben mínusz 28,5%. Ez hasonló a 90-es évek japán zombi-bankjainak teljesítményéhez, és a párhuzam eléggé ijesztő. Európában számos olyan banki szabályozást vezettek be, amely növelte a költségeket ebben a gyengélkedő szektorban. Tíz év telt el a Lehman Brothers csődje óta, de az európai bankszektor még mindig betegeskedik, és akadálya a növekedésnek és a tőkemegtérülés javulásának.

„Németország legutóbbi politikai megfontolású kísérlete a Deutsche Bank és a Commerzbank összeolvasztására jól mutatja azt, hogy a jelenlegi politikai rendszer hogyan kezeli ezt a problémát. A bankok túl nagyok és komplexek, a teljes pénzügyi rendszert veszélyeztetik, de Berlin növelni akarja a koncentrációt a szektorban, az általános kritikai ellenére. A racionális megközelítés az lenne, ha növelnék a versenyhelyzetet a pénzügyi szektorban, és nem korlátoznák.”

Devizapiac – Európa veszíthet és nyerhet is a legtöbbet

Az amerikai-kínai kereskedelmi tárgyalások bármilyen kimenetele gondot okozhat Európa számára. Egy sikeres megállapodás azt a veszélyt hordozza magában, hogy a kínai kereslet nagyobb részét elégítheti ki az Egyesült Államok, többek között európai exportőrök rovására. Ha nincs, vagy nem eléggé baráti a megállapodás, az a globalizáció visszafogása és a gazdasági lassulás irányába hat – mindkettő zavart okozna az Európai Uniónak, a világ legnagyobb kereskedelmi többletével rendelkező gazdasági blokknak.

A Saxo szakértői úgy gondolják, hogy Európa különleges figyelmet érdemel, mivel a második negyedév döntő lesz az Európai Unió számára. Vagy hogy tovább halmozódnak a működési zavarokra utaló jelenségek, vagy az EU kormányai sikeresen megküzdenek a növekvő populizmussal és az Európai Gazdasági és Monetáris Unió fiskális alapjának működésképtelenségével.

John Hardy, devizapiaci vezető elmondta: „Az árupiaccal kapcsolatban hosszú távon is növekedést várunk, de az árupiacnak kitett dollárok (kanadai, ausztrál, új-zélandi dollárok) esetében komoly kockázatokat jelentenek az éppen felszínre kerülő ingatlanpiaci buborékok, ezért ezeket a devizákat nem igazán favorizáljuk. Ezek a kockázatok mindaddig meghatározók lesznek, amíg az érintett országok – igazodva a fejlett országokban tapasztalt trendhez – a minél alacsonyabb kamatláb és a központi banki mérleg növelésének politikáját folytatják.

“A növekedési ütem csökkenésével kapcsolatos aggodalmak továbbra is élnek a feltörekvő piacokon, de véleményünk szerint Kína megfelelő alapot ad a stabilitásra azzal, hogy igyekszik megőrizni devizájának stabilitását és a külföldiek számára is vonzó a tőkepiaca. A japán jen jól teljesíthet az eladósodottság csökkentésének kockázatai ellenére is, de a japán kormány a fejlett országok közül talán a leginkább kész a fiskális stimulus alkalmazására, és a Bank of Japan-től maximális együttműködést várhatunk, hiszen a jen stabilitásáról van szó.

Árupiac - További erősödés?

Az árupiac meglepően jó megtérülést biztosított 2019 első negyedévében, a Bloomberg Commodity Index például 9%-kal emelkedett az év első három hónapjában. Ezen belül a növekedés-függő szektorok, az energiaszektor és az ipari fémek emelkedtek a legjobban (17 illetve 12,5 százalékkal).

Az év kezdetekor még a növekedési aggodalmak jellemezték a piacokat, de a Fed már január elején a fékre lépett. A Bank of Japan és az EKB jöttek ezután a maguk lazító intézkedéseikkel, végül Kínában a kormány tett a gazdaságot stabilizáló lépéseket, és ilyen irányban erősítette a piaci várakozásokat a Washington és Peking közti megállapodás egyre növekvő esélye.

Ole Hansen, a Saxo Bank árupiaci vezetője szerint „A Fed drámai fordulata erősen támogatta az aranyat, mivel rávilágított annak lehetőségére, hogy 12 hónapon belül recesszió lehet. A második negyedévben nem feltétlenül következnek be azok az események, amelyek ahhoz kellenek, hogy az arany áttörje az unciánkénti 1360 – 1380 dolláros ellenállási sávot, de a második félévben erre már jóval nagyobb az esély. Ilyen, az aranyat támogató események a dollár gyengülése, a kötvényhozamok csökkenése és a növekedési bizonytalanságok miatt a részvényárak megtorpanása.”

Kötvénypiac – Az állampapírok a befektetők kedvencei lehetnek a második negyedévben

Az első negyedévben a központi bankok az Egyesült Államoktól Európán át Kínáig elkötelezték magukat arra, hogy elejét vegyék a globális szintű visszaesésnek.

Althe Spinozzi kötvényspecialista ehhez a következőket tette hozzá: „Úgy gondoljuk, hogy ez a globális szintű pánikreakció az állampapíroknak kedvez, de a befektetőknek tisztában kell lenniük azzal, hogy a galambjellegű központi banki lépések csak kitolják az üzleti ciklust. Ahhoz, hogy teljesen elejét vegyék egy recessziónak, ami a megítélésünk szerint ez év negyedik negyedévében vagy 2020 elején bekövetkezik, nem elegendőek. Ez azt jelenti, hogy a hiteleszközök felülértékeltek, de a hitelkockázat magas marad, és a befektetőknek óvatosnak kell lenniük, különösen a magas hozamú kötvényekkel és a feltörekvő piaci kötvényekkel.”

Makrogazdaság – Nem érdemes a gravitáció ellen küzdeni

Igencsak átalakult a makrogazdasági háttér az elmúlt hat hónapban, és ez érződik az ázsiai piacokon is. A központi bankok, élükön a Fed-del és az EKB-val, nem érték el a szökési sebességet ahhoz, hogy elszakadjanak a mennyiségi lazítás világától. A laza pénz okozta függőség igen erős, amit az elkényeztetett részvény- és tőkepiacok is tanúsítanak.

Nem meglepő az, hogy nem tudtunk elszakadni a mennyiségi könnyítéstől, ha tekintetbe vesszük, hogy a globális adósság 250 billió (250 ezer milliárd) amerikai dollár, szemben a pénzügyi válság előtti 175 billió dollárral. Ugyanakkor az a gyorsaság, ahogy visszatért a mennyiségi könnyítés, meglepő volt. Kezd kialakulni egy olyan konszenzus, hogy amíg be nem következik egy nagy adósságátrendezés – ami akár 5-10 évvel is odébb van -, marad a laza monetáris politika.

Kay Van-Petersen, a Saxo Bank globális makrogazdasági stratégiai szakértője elmondta: „A laza monetáris politikához való visszatérés támogatja a kötvényeket és a részvényeket. Számítani lehet az év során egy jóval gyengébb dollárra, mert erre van szüksége a világnak. Érdemes azt is megjegyezni, hogy miközben nem vagyunk messze az amerikai indexek valaha mért legmagasabb értékeitől, addig a Shanghai Composite 3200 körül van, kb 40%-kal alacsonyabb értéken, mint a 2015-ös csúcsa, amikor 5180-on állt. A világ egyik vezető index-szolgáltatója, az MSCI a feltörekvő piaci indexében jelentősen növeli a kínai részvények súlyát ebben az évben. Mindezek azt sugallják, hogy a kínai részvények túl vannak a mélypontjukon, és 2019 folyamán kellemes meglepetéseket okozhatnak a növekedési adatok.”

Makrogazdaság – Európa szembesül a valósággal

Jelentős visszaesés tapasztalható az európai magországok, különösen Németország ipari termelésében, amely az európai ipari tevékenység egyharmadát teszi ki. Ez sok politikus számára sokkoló volt, de a Saxo szakemberei számítottak erre. Az elmúlt negyedévekben a meghatározó gazdasági mutatók – különösen a hitelimpulzus – arra késztetett minket, hogy figyelmeztessük a befektetőket az európai lassulás kockázatára.

Ha a gazdasági adatok továbbra is csalódást okoznak a következő hónapokban, akkor véleményünk szerint kialakul egy új konszenzus a lazább költségvetési politikáról 2019 második felében. A kedvezőtlen német adatok érkezése tökéletesen alkalmas lehet arra, hogy beindítsa ezt a folyamatot.

Christopher Dembik, vezető makrogazdasági elemző elmondta: „Egyre nagyobb kockázatokat látunk az eurózóna perifériája és Németország növekedésével kapcsolatban. Már az európai parlamenti választások után elkezdődhet a fiskális expanzió, és további monetáris stimulusok várhatók – éppen abban az időszakban, amikor az EKB egy új elnököt keres.”

Makrogazdaság – Új kihívások előtt a befektetők

Egyre több olyan jelenséget figyelhetünk meg, amelyek az uralkodó politikai rendszer kereteit feszegetik: Trump elnöksége, az amerikai-kínai kereskedelmi háború, a Brexit, vagy a sárga mellényesek mozgalma csak a leginkább szembetűnő példák. Inognak az alapok, és a megállapodás nélküli Brexit lehetősége is már ennek a következménye. A dereguláció és a laissez-faire gazdaságirányítás 30 évnyi időszaka után új paradigmák születnek, amelyek új környezetet teremtenek a vállalkozások és a befektetők számára, és mindennek messzemenő következményei lesznek, új fajta kihívásokkal és kockázatokkal.

Eleanor Creagh, piaci stratéga hozzáfűzte: „A jelenlegi rendszer gyengeségei egyre erősebben nyilvánulnak meg, és egyre nehezebb felmérni a kockázatokat, egyre nehezebb megtalálni azokat a politikai és gazdasági lépéseket, amelyek megoldást adnak a felvetett problémákra. Látunk olyan megoldásokat, amelyek ideig-óráig működnek, vagy legalábbis enyhítik a feszültségeket, de a valódi megoldások és egy új egyensúlyi helyzet kialakulásához sok idő kell.”

A Saxo Bank negyedik negyedéves kitekintésének teljes verziója, benne az elemzők részletesebb cikkeivel, ezen a linken érhető el: Saxo’s Q2 2019 Quarterly Outlook