A tőkepiacon mindenkit az érdekel, mikor fog sokat keresni, mikor mennek majd felfelé a piacok. Viszont nyolc-kilenc hónapig szinte csak estek az árfolyamok. Mikor várható ebben fordulat?
Csekő Zoltán, az Eurizon Asset Management Hungary portfólió-menedzsere: Az általam figyelt kötvénypiacokon is volt egy nagy negatív fordulat, talán a legélesebb, amit az utóbbi harminc évben láthattunk. A szinte vertikális hozamemelkedés a kötvények árának esését okozta, de a kifulladás jelei már látszanak.
A német tízéves, harmincéves kötvényhozamok is visszafordultak. Legfontosabb piacunk, Európa már a gazdasági lassulás témájával van elfoglalva, a recesszió jeleit látjuk. A gázhiány könnyen gazdasági visszaesést okozhat a kontinensen, Magyarország például körülbelül hat százalékos GDP-visszaesést szenvedne el ősz végéig. Az egyik legjelentősebbet Európában, ha a gázszállítások elmaradnának.
Mindez persze erősen függ az úgynevezett lekapcsolási sorrendtől. Először nagy valószínűséggel az ipar gázfogyasztását csökkentenék, aminek számos áttételes hatása lenne.
Ha például egy német gyár leállna, az magyar beszállítókra is erősen hatással lenne?
Csekő Zoltán: Igen, de a német beszállítókra is, és a gazdaságok egészében tovagyűrűző hatást okozhatna. Esetleg a magyar autógyártók is leállnak, mert kiépültek azok a beszállítói láncok, amelyek következtében nem jutnának megfelelő alkatrészekhez. Már Ukrajna kiesése is sok fejtörést okoz számos autógyártónak. Ha a német ipar kiesne, az nagyon durva lassulást okozna az egész kontinensen.
A recesszióra kamatcsökkentéssel szoktak reagálni.
Csekő Zoltán: Ez a recessziós félelem megjelent a nyersanyagok piacán is, és a tízéves kötvényhozamokban is látszik. Pár hete volt ugyan a kötvényhozamokban egy lokális csúcs, de hogy ez tényleg egy tetőzés volt-e, azt egyelőre korai lenne megmondani.
Hasonló tető a magyar kötvényhozamokban is volt. A fejlett országokban jobban egybeesnek a tízéves hozamcsúcsok az inflációs csúcsokkal, a közép-kelet-európai régióban ez nem pontosan így valósulhat meg, várhatóan nálunk a legkevésbé. A cseheknél már minden bizonnyal bekövetkezett az inflációs tető. A lengyeleknél ez a harmadik negyedévben várható. Talán szeptemberben érhetjük el Magyarországon is az inflációs csúcsot, ezzel párhuzamosan az alapkamat tetőzését is, de már ez sincs túl messze.
Ebben már benne lesz az új lakossági gázárak hatása is?
Csekő Zoltán: Igen, ezért tolódik el nálunk későbbre az inflációs tetőpont. Mivel más országokban, mint a cseheknél a megemelkedett energiaárakat már korábban rászabadították a lakosságra, ezért az inflációs csúcs is korábban következett be, vagy korábbra várható. De persze még rengeteg a bizonytalansági tényező, nem tudjuk, mit hoz a következő tél, meddig megy a nyugat-európai, holland tőzsdei gázár, vagy hogyan dönt Vlagyimir Putyin.
Hol várható ez a magyar inflációs tető, és hogyan hat majd a kamatokra és a kötvényekre?
Csekő Zoltán: Úgy gondoljuk, hogy 13 százalék felett tetőzhet a magyar infláció. De valójában nem is az a lényeg, hogy hol lesz pontosan a csúcspont, hanem hogy elindul-e utána egy értelmezhető csökkenő tendencia. Én optimista vagyok a kötvénypiacokkal kapcsolatban, mert a core piacokkal együtt mozgunk, ezek elsősorban az EKB-tól, a nagy európai gazdaságok teljesítményétől függenek.
Ha a második félévben az európai infláció csökkenni fog, ami a recessziós helyzet miatt még inkább várható, akkor a kötvénypiac nem feltétlenül csak a magyar adatokra fog reagálni, hanem a többi ország folyamataira is. Ha mondjuk a német hozam csökken, akkor ez pozitív hatással lehet a magyar kötvényhozamokra is. Így magasabb hazai infláció mellett is csökkenhetnek Magyarországon a kötvényhozamok.
Lehet, hogy ezt a szcenáriót már be is árazták a piacok, már a múlt hónapban?
Csekő Zoltán: Már látható változás a piaci folyamatokban, az EKB kamatciklusára és az európai inflációra vonatkozó várakozások is lefelé módosulnak.
Ez áll a befektetők érdeklődésének középpontjában az Amerikai Egyesült Államokban is, az Atlanta Fed GDP-előrejelzése, az úgynevezett “GDP nowcast regresszió” a negatív tartományban van. Ennek alapján -1 és -2 százalék körüli visszaesés, recesszió is kialakulhat az USA-ban is. Kínában is azt látjuk, hogy eléggé nyögvenyelős volt a második negyedév. Következésképpen a világ összes fontosabb régiója egyszerre tud majd lassulni.
Sokak szerint a magas infláció kereslet-visszaesést okoz, ami pedig nyomást helyez az árakra, ármérséklésre kényszeríti a kereskedőket, ezzel csökkentve magát az inflációt is. Reménykedhetünk ebben? Talán túl pesszimisták voltunk eddig?
Csekő Zoltán: Pontosan ez történik, így néz ki az igazodás folyamata. Csak ez nem megy gyorsan, több hónap alatt zajlik le. Mindenki átgondolja a fogyasztói kosarát ilyenkor, és ha kell, csökkenti a fogyasztását. Ennek rengeteg jele van, például az európai gázfogyasztás már most is tíz-tizenöt százalékkal esett az előző év azonos hónapjaihoz képest. Az európai gázfogyasztók máris alkalmazkodni kezdtek.
Ezért is kárhoztatják sokan az ársapka politikáját, mert az megakadályozza, hogy az árak mentén alkalmazkodás, kiigazodás menjen végbe. A sapkákkal ez a folyamat sokkal hosszabb, fájdalmasabb lehet, de a végén ugyanaz lesz az eredménye. Az árkorlátozás csak a politikai szólamok szintjén hangzik jól.
A jegybankok ilyen helyzetben nagyon gyakran alul szokták becsülni az inflációt. Lehetséges, hogy az infláció magas szinten beragad, valahol a két számjegyű tartományban?
Csekő Zoltán: Mindenképpen magasabb lesz az infláció, mint régen volt. Miután felmentünk 10-15 százalékra, innét nem tud gyorsan 0 közelébe tartósan visszaesni. Vannak rövidtávú trendek és hosszútávú ciklusok. Ami hosszútávon magasan tartja az energiaárakat, az a beruházások és befektetések elmaradása, az “underinvestment”, ami az elmúlt évtizedben zajlott az iparágban.
Amikor az olajárak 40 és 60 dollár között mozogtak, akkor az összes olajtermelő ország és cég úgy látta, hogy a kitermelés veszteséges. Leállítottak rengeteg beruházást, kitermelést. Most viszont szükség lenne erre a kapacitásra, csakhogy egy ilyen beruházás megtérülése 5-10 év, és nem lehet egyik napról a másikra felfuttatni a termelést. Az ESG mozgalom csak ráerősített erre a folyamatra, még inkább visszafogták az ilyen típusú beruházásokat.
Akkor mégis, merre tart az olajár most?
Csekő Zoltán: Egy recesszió közepén várhatóan nem lesz száz dollár felett az olajár, de nem lesz 40 alatt sem. Jöhet egy korrekció, esés, egy miniciklus, ami segíthet levinni az inflációt is. De a hosszabb, nagyobb makrogazdasági ciklusban azért jellemzően magasabb olajár és viszonylag magas infláció várható.
Jó befektetés lesz a kötvény és a kötvényalap a következő években?
Csekő Zoltán: Évtizedekig nagyon jó befektetés volt a kötvény, majd néhány évig egy mellőzött, lesajnált eszközosztállyá vált az alacsony hozamkörnyezetben. Most azonban a kötvényhozamok emelkedése után visszatér a klasszikus szemlélet, és ennek az eszközosztálynak ismét megfelelő súlyt adhatunk a portfóliónkban.
A Privátbankár Klasszis 2022 versenyen díjazott Eurizon-alapok:
I. CIB Euró Talentum Total Return Alapok Részalapja
III. CIB Dollár Start Rövid Kötvény Részalap
III. CIB Globális Kötvény Alapok Részalapja
III. CIB Nyersanyag Alapok Részalapja
Most ismét jó megtérülés várható a kötvényektől, különösen a részvényekkel összehasonlítva. Ilyen recessziós időszakban érdemes különösen óvatosnak lenni a részvényekkel. Sokkal jobban oda kell figyelni a részvénykiválasztáson alapuló befektetési módszerre, mert nem feltétlenül árazott be még minden rosszat a részvénypiac. Ilyenkor jól jön egy kiegyensúlyozottabb portfólió, ahol a kötvényes rész ellensúlyt képez.
Ha a recesszió megnyirbálja a vállalati nyereségeket, akkor kiderülhet, hogy a jelenlegi részvényárak is túlzóak, vagyis az árazások magasak?
Csekő Zoltán: Igen. De mindez a várakozásoktól is függ, vannak szektorok, ahol már szinte mindent beáraztak az eredmények visszaesésével kapcsolatban, helyre került az értékeltségük. De vannak olyanok is, amelyekben én most abszolút hiszek, ilyenek a nyersanyagtermelő és bányavállalatok, vagy a nyersanyagelosztásban résztvevő cégek.
Például az amerikai cseppfolyós földgáz (LNG) iparág is ilyen, az orosz gáz elzárásának árnyékában kifejezetten jó befektetésnek tűnik. Európa amerikai LNG-importja a háború miatt már mintegy ötven százalékkal nőtt. Ez a tendencia akkor is várhatóan folytatódni fog, ha Oroszország nem zárja el teljesen a gázcsapot, mivel itt más, geopolitikai, hosszútávú energiabiztonsági, stratégiai kérdésekről is szó van. Teljesen át kell szervezni Európa energiaellátását, és nagyon sok vállalat fog ezzel jól járni, közöttük a nagy amerikai energiatermelő óriáscégek is.
Mi van a CIB Dollár Start Részalapban?
Csekő Zoltán: Ez az alap 2017-2019-ben sok dollárban kibocsátott magyar államkötvényt tartalmazott, amelyeket azután 2020 szeptembere és 2021 májusa között leépítettünk.
Eléggé jókor.
Csekő Zoltán: Igen, egy óriási hozamcsökkenés után, ami szép árfolyamnyereséget eredményezett, így erre nagyon büszkék vagyunk. Új befektetést fix kamatozású dollárkötvényekbe azután 2021-ben nem is eszközöltünk, az átmeneti időszakban magas betétállományt tartunk. Idén tervezzük a visszaszállást, miután ismét évi négy százalék felett van a magyar kibocsátású dollárállamkötvények hozama.
A dolláreszközöket forintra fedezik, vagy marad a dollárkitettség?
Csekő Zoltán: Nem fedezzük, így forintban számolva a dollár erősödésén is szép hozamot ért el az alap.
Mivel foglalkozik a CIB Globális Kötvény Részalap?
Csekő Zoltán: Itt is szerencsésen választottuk meg a stratégiát, mert nem fedezett devizakötvényeket tartottunk forintgyengülésre számítva. Ez pedig forintos alap, így a dolláros és eurós eszközök is szép hozamot hoztak. Ez egy stratégiai szintű döntés volt, és bejött. Egyébként magas hozamú, úgynevezett Emerging Bond ETF-ek és alapok is lehetnek az alapban jelentősebb súllyal. Ezen kívül van benne egy biztonságosabb, jó minősítésű kötvényekből álló portfóliórész is.
Mennyi most ezeknek a magas hozamú kötvényeknek az átlagos hozama?
Csekő Zoltán: Nagyon változó, jellemzően hosszú futamidejű kötvények vannak az alapban, tehát itt a hozamcsökkenésből is lehet profitálni. Körülbelül évi négy és hat százalék között vannak dollárban a hozamaik.
Szintén díjnyertes árupiaci alapjukkal milyen termékekre lehet spekulálni?
Csekő Zoltán: Az alap a Deutsche Bank árupiaci indexét követi, és ehhez képest súlyozza felül vagy alul a különböző árupiaci termékeket. De eléggé jelentős benne az olaj és más energiahordozók súlya, valamivel több mint a teljes kosár fele. Ez az utóbbi időben igen jó hozamot eredményezett. Ezen kívül ipari fémek, mezőgazdasági termékek és nemesfémek egyaránt megtalálhatók benne.
Ma a nyersanyagokban nagyon hiszünk, jól is teljesítettek az utóbbi pár évben. Ez is forintos alap, így profitált a forintgyengülésből is.
Mi az, amit az idén a befektetők szeretnek vásárolni az alappiacon?
Komm Tibor elnök-vezérigazgató: Leginkább az eurós rövid kötvényalapot, ebből adunk el rendszerint a legtöbbet. Persze érthető okokból, mivel egyfajta védelmet jelent a forintgyengülés ellen. Akiknek van eurómegtakarításuk, vagy terveznek euróban költeni, azok ezt szívesen vásárolják. Én is nemrég voltam nyaralni, és sokkoló volt, hogy ugyanaz a tíz eurós vacsora pár évvel ezelőtt 3500 forintba került, most pedig már 4200. Aki ez ellen szeretne védekezni, az nyilván euróban takarít meg.
Érződik egyfajta konverzió a lakosság oldaláról, főleg annak a felső szegmensében, a Magnifica (prémium) és a privátbanki ügyfelek részéről. Ők megtakarításaik egyre nagyobb részét forgatják át devizába, főleg euróba, ennek nagy része az Euro Start Tőkevédett Részalap növekedésében jelenik meg nálunk. Ezenkívül meglehetősen népszerű a nyersanyag is, a nyersanyagalapunk és az aranyalapunk.
De nagyon jól teljesítenek a részvényalapok is, komoly tőkét sikerült gyűjteniük. Ez a viszonylag nagy és gyors részvénypiaci esés sokaknak lehetőséget jelentett arra, hogy beszálljanak a piacba, amely korábban túlértékeltnek tűnt.
Csak aztán nehogy egy újabb esés során pánikszerűen ki is szálljanak belőle.
Komm Tibor: Reméljük, hogy nem fognak ilyet tenni. Mi a CIB Bankkal együtt mindig is a portfólióépítésben hittünk, abban, hogy nem egyszerre, és nem egy helyre kell minden tőkét befektetni. Főleg azoknak, akiknek folyamatosan keletkezik megtakarításuk, jobb lehet, ha periodikusan, apránként, folyamatosan fektetnek be. De ha egy összegben fektetnek be, akkor is érdemes lehet megosztani a kockázatot különféle befektetési termékek között.
Főleg a privátbanki ügyfelek között egyre több az olyan, aki így cselekszik, akinek a portfóliójában már nemcsak egy-két fajta befektetés van. Aki tényleg egy jól diverzifikált portfóliót épített ki. Ez a - bekerülésiköltség-átlagolásnak is nevezett - befektetési módszer azoknak lehet jó, akiknek nincsen számottevő megtakarításuk, de szeretnének ilyet összegyűjteni.
Egyébként ahogy fokozódik az emberekben a válságérzet, egyre nő a megtakarítási kedv is. Többen és többen keresik a hasonló rendszeres megtakarítási formákat.
Mi az, amit nagyon utálnak a befektetők, és messzire elkerülik?
Komm Tibor: Mivel a kötvényalapok szenvedtek az utóbbi időben, és hosszabb ideig nem tudtak érdemi hozamot elérni, ezek most nagyon nincsenek a befektetők fókuszában. Pedig lehet, hogy itt az alkalom, legalábbis érdemes lehet elkezdeni portfóliónkba beépíteni ezt az elemet is.
El lehet magyarázni azt az embereknek, hogy éppen azért, mert az utóbbi időben nagyon rossz volt egy befektetés, ezáltal olcsóbbá vált, és éppen most lenne érdemes megvenni?
Komm Tibor: Ez a legnehezebb. El lehet magyarázni, de nagyon hosszútávú, kitartó oktatómunkát igényel. De, aki már egyszer-kétszer átélt hasonló periódusokat, az tudja, hogy ha válságban nincsen befektetése, akkor várhatóan az emelkedő piacon sem lesz. Akik már egyszer jól jártak egy alapkategóriával, vagy a válságban való vásárlással, azoknak már nem remeg meg a keze olyan könnyen. Nem kerülik el messzire az olcsóbbá vált befektetést.
Azoknak remeg meg a keze a legkönnyebben, akik éppen a válság előtt fektettek be. Sajnos legközelebb lehet, hogy megint akkor jön meg a kedvük, amikor a piacok már újra sokat emelkedtek. De a bank befektetési tanácsadóit aktívan támogatjuk, hogy az ügyfeleket fel tudják készíteni ezekre a piaci fejleményekre, és így optimális időpontban legyen lehetőség be- illetve kiszállni a piacokba.
Csekő Zoltán: Rendszeresen tartjuk a kapcsolatot a befektetési tanácsadókkal, feléjük már 2021 vége felé hangsúlyt adtunk annak, hogy egy darabig érdemes lehet a kötvényeket kerülni. Most pedig majd arra fogjuk őket biztatni, hogy már érdemes lehet újra figyelni a kötvényalapokat.
Az állampapírokkal folyó verseny hogyan áll?
Komm Tibor: A szuperállampapírból, vagyis MÁP Pluszból egyre többen szállnak ki. Amíg még az a várakozás, hogy tovább fognak emelkedni a rövid és közepes futamidejű hozamok, elég sokan közülük rövid kötvényalapokba fektetnek be. Amelynek az előre tekintő hozambecslései közt van olyan forgatókönyv, melyben már meg is haladja a szuperállampapírét.
Ha egy egy év körüli diszkont kincstárjegy hozama évi kilenc százalék, és ebből levonunk egy-másfél százalékpont várható költséget, akkor nagyjából megkapjuk a magyar kötvényalapok várható hozamát?
Komm Tibor: Ez nem egy rossz megközelítés, de a jövőbeli hozamokra nem tudunk ígéreteket tenni. Becsléseket azonban végzünk különböző forgatókönyvek alapján a start alapcsalád várható hozamaira, melyekkel rendszeresen támogatjuk a bank befektetési tanácsadóit.
Jelen, a tőke és pénzpiacokkal kapcsolatos vélemény a Eurizon Asset Management Hungary Zrt marketingközleménye, az nem a befektetéssel kapcsolatos kutatás függetlenségének előmozdítását célzó jogi követelményeknek megfelelően készült, és nem érinti a befektetéssel kapcsolatos kutatás terjesztését megelőző kereskedésre vonatkozó tiltás. Jelen marketingközlemény nem minősül sem befektetési tanácsnak, sem befektetési ajánlásnak, sem elemzésnek. A marketingközleményben említett befektetési alapok tájékoztatóját, kezelési szabályzatát, az alapokra vonatkozó kiemelt befektetői információkat, az alapok portfóliójelentéseit, éves, féléves jelentéseit forgalmazási helyeinken és az www.eurizoncapital.com/hu internetes oldalunkon tesszük elérhetővé. A hozamokra vonatkozó megállapítások a normál piaci viszonyok melletti teljesítményt jelzik, de nem jelentenek garanciát a jövőbeni teljesítményre.
