Meglehetősen unalmas kamatdöntő ülésre készülhetünk – vélekedett lapunknak Virovácz Péter, az ING Bank vezető közgazdásza. A lapunk által megszólaltatott szakemberek ugyanis mind azt várják, a Magyar Nemzeti Bank (MNB) Monetáris Tanácsa kedden változatlanul 6,50 százalékon fogja hagyni a jegybanki alapkamatot.
(A grafikon a cikk közzététele óta frissülhetett!)
Boldog születésnapot! Mint grafikonunkon is látszik, a kamatszint csütörtökön „ünnepelné” az első születésnapját, és minden esélye megvan arra, hogy meg is érje azt. Egy évvel ezelőtt volt az utolsó monetáris lazítás a kamatszinten, az azt követő hónapban pedig Kandrács Csaba, az MNB akkori alelnöke megüzente a piacoknak:
„a Monetáris Tanács nem fél huzamosabb ideig fenntartani a jelenlegi kamatszintet”.
Ezt azóta is tartják, a szigorú jegybanki kommunikáció pedig azóta is töretlenül ugyanazt sulykolja: óvatos, türelmes monetáris politikát követnek. A szakemberek egyöntetűen úgy vélik, ez a szeptemberi döntés után is így marad, bár Regős Gábor, a Gránit Alapkezelő vezető közgazdásza azért azt javasolja, érdemes figyelni, hátha valami változás áll be a kommunikáció tekintetében.
Az MNB-kommunikáció egy újdonságára azért mégis rámutatott Molnár Dániel. A Magyar Gazdaságfejlesztési Ügynökség (MGFÜ) vezető elemzője arra emlékeztetett, Varga Mihály a Közgazdász-vándorgyűlésen elhangzott beszédében a forint fontosságát hangsúlyozta az inflációs cél elérésében.
Nyeste Orsolya, az Erste makrogazdasági elemzője szintén a forintárfolyammal kapcsolatos kommunikációt ajánlotta a figyelmünkbe: vajon felveszi-e a jegybank a „minél erősebb a forint, annál jobb” kommunikációs vonalat?
Büszkék lehetünk a forintunkra
A hazai fizetőeszköz az utóbbi időkben tényleg hasít, nemhogy az euróhoz viszonyított 410-420 forintos horrorárfolyamtól van messze, de a kurzus a 390-es szint alá is benézett.
„Az árfolyam az euróval szemben már a [múlt] hét elején is a tavaly júniusi, míg a dollárral szemben az orosz–ukrán háború kitörése óta nem látott szintre erősödött, ahonnan csütörtök délelőtt még tovább menetelt”
– idézi fel Molnár Dániel.
Trippon Mariann, a CIB Bank vezető elemzője arra mutat rá, devizánk „régiós és feltörekvő piaci összehasonlításban is kiemelkedő teljesítményt tudhat magáénak”, amiben a nemzetközi hangulat kedvező alakulása jelentős szerepet játszott.
Az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed ugyanis a múlt hét közepén végre-valahára egy 25 bázispontos kamatvágást hajtott végre, Trippon Mariann megjegyzi, a tengerentúlon „az év végéig a beérkező adatok függvényében még 1-2 darab lazító lépésre kerülhet sor”, míg Molnár Dániel a dot plot alapján további két amerikai kamatvágára számít.
Egy érdekes ellentmondásra mutat rá viszont Aradványi Péter, az Equilor vezető elemzője. A szakember felidézi, az Egyesült Államokban a vártnál magasabb növekedésre és alacsonyabb munkanélküliségre van kilátás, ezzel párhuzamosan az infláció csak kisebb mértékben emelkedik. „A makrogazdasági előrejelzésnek kissé ellentmondva a kamatpályára vonatkozó előrejelzésük lejjebb tolódott, így az idei év hátralévő részében további két kamatcsökkentésre számítanak, amit jövőre további egy kamatvágás követhet” – írja lapunknak Aradványi Péter.
Trippon Mariann kitért arra is, az Európai Központi Bank (EKB) most kamattartást hajtott végre, de kommunikációja „héjább” (azaz szigorúbb – a szerk.) volt a vártnál, a lengyeleknél azonban a jegybank, az NBP szintén 25 bázispontos lazítás mellett döntött.
Kicsit hosszabb időhorizonton vizsgálta a globális és regionális irányadó kamatokat a Gránit Alapkezelő szakértője. Regős Gábor is annak tulajdonítja a forint erősödését, hogy 2025-ben az EKB négy alkalommal összesen 100, a Fed egyszer 25, a csehek kétszer összesen 50, a lengyelek pedig háromszor összesen 100 bázispontnyi kamatcsökkentést hajtottak végre. Regős úgy véli, az év hátralevő részében még várhatók kamatvágások „több helyen is”. Ezek közül (a már említett várható Fed-lazításon túl) Aradványi Péter szerint a lengyel jegybank hajthat végre kamatcsökkentést, a csehek és a románok azonban várhatóan a kamattartásra szavaznak majd.
Carry trade
„Az elmúlt hetekben sokat erősödött a forint, aminek egyik legfontosabb oka az egyre táguló hazai kamatkülönbözet” – írta lapunk megkeresésére Árokszállási Zoltán, az MBH Elemzési Centrum igazgatója. És akkor a kamatkülönbözetből kiindulva el is magyarázzuk, miért foglalkoztunk ennyit az előbbiekben a többi jegybank monetáris politikájával.
Trippon Mariann hívta fel a figyelmünket, hogy a forint alacsony volatilitása növeli a carry trade népszerűségét. Ez a fogalom egy olyan pénzügyi manővert jelent, amikor a befektető alacsony kamatozású devizában hitelt vesz fel, majd azt magasabb kamatozású másik devizában befekteti. Ebben az igazi kockázat az utóbbi deviza árfolyamingadozása, mert a két kamat közti különbözetet az árfolyamromlás elviheti. Tehát a befektető olyan devizát keres, melynek árfolyama viszonylag stabil, és emellett magas kamatot is biztosít. A magas magyar kamatkörnyezet a viszonylag stabil árfolyammal pedig ennek remekül megfelel. Trippon Mariann úgy véli, ez az egyik oka annak, hogy a jegybank egyelőre nem csökkenti az alapkamatot, hiszen a magas kamatkülönbözet erodálása gyengítené a forintot. A CIB vezető elemzője arra is rámutat, jelentős a különbség a Matolcsy- és a Varga-féle jegybanki vezetés között. Előbbiek „ha úgy érezték, van tér az aktuális hónapban a kamatok csökkentésére, akkor ezzel éltek”. Ezzel szemben az új vezetés szigorúbb hangnemet üt meg, ami miatt a piac is egyre később várja a hazai kamatvágást.
A jelenségre nemcsak Trippon Mariann, hanem Virovácz Péter is felhívta lapunk figyelmét. Az ING szakembere is rámutat, korábban a piacok úgy működtek, hogy a forint komolyabb erősödésének hatására automatikusan jelentős kamatvágást áraztak az MNB részéről, és ez vissza is fordította az árfolyam erősödését, ám most ilyenről szó sincs. „Hatalmas méreteket öltő egyirányú (long) pozícionáltság épült ki a forint piacán és egyelőre úgy tűnik, hogy nincs fék ezen a vonaton. A jegybanki kommunikáció ezúttal meggyőzte a piacokat, hogy rövid távon szó sem lehet kamatvágásról és a piacok továbbra is kitartanak a forint mellett” – írja Virovácz, ám rámutat az ebben rejlő veszélyekre is:
„elég egy valamilyen külső vagy belső sokk és ez a rengeteg tőke hirtelen kezdheti keresni a kiutat”
– húzza alá a vezető elemző, hozzátéve, ez komolyan sérülékennyé teszi a forintot és magában hordozza a kontrollálatlan árfolyam-leértékelődés kockázatát.
Csak még mindig az a fránya infláció…
Ahogy lapunk beszámolt róla, 2025 augusztusában az infláció 4,3 százalék volt, míg a maginfláció a 2-4 százalék közötti jegybanki célsávba, 3,9 százalékra csökkent.
(A grafikon a cikk közzététele óta frissülhetett!)
Az adat nem okozott meglepetést, de a következő néhány hónapban a szakértők szerint nem várható jelentős csökkenés a pénzromlás ütemében. Nyeste Orsolya arra mutat rá, a gazdasági szereplők – leginkább a háztartások – inflációs várakozásai továbbra is magasak. Trippon Mariann azt emeli ki, a kormányzati intézkedések nélkül a fő árindex 5 százalék körül lenne, de szerintük a mutató még jövőre sem tér vissza fenntartható módon a 2-4 százalékos célsávba. Regős Gábor egyenesen úgy véli, a bázishatások miatt a következő hónapokban emelkedés várható, illetve arra is felhívja a figyelmet, hogy az árrésstopok jövő évben várható kivezetése és az ágazati ármegállapodások lejárata szintén 2026-ban „összesen egy 1,5 százalékpontos ugrást jelent az inflációban”. Ezen tényezők miatt a szakértők kizárják a szeptemberi monetáris lazítást.
A kormányzati beavatkozások kivezetése utáni időszakra szintén ilyen mértékű árindex-emelkedést becsült lapunknak Árokszállási Zoltán. Ő azonban azt is kiemeli,
„az erősödő forint önmagában is húzza lefelé az inflációt, leggyorsabban az üzemanyagok, majd a tartós fogyasztási cikkek árain keresztül.”
Az MBH Elemzési Centrum igazgatója rámutat, „a forint erőssége (és stabilitása) és az inflációs várakozások letörése között akár egészen erős kapcsolat is lehet”, és ugyanerre utal Virovácz Péter is, amikor azt írja, az erős forint „segíthet javítani az inflációs kilátásokat, és áttételesen talán az inflációs várakozásokat is letörheti”.
Nyeste Orsolya azonban még ennél is optimistább. Az Erste szakembere szerint az inflációs kockázatok most valamivel kiegyensúlyozottabbak, mint korábban, és az éves ráta a jövő év elején várakozásuk szerint a jegybanki célsávba (3 százalék plusz-mínusz 1-1 százalékpontos toleranciasáv – a szerk.) kerül. Még nála is derűlátóbb hangnemet ütött meg lapunknak Molnár Dániel, aki úgy véli, a maginflációs mutató célsávba mérséklődése az árnyomás enyhülését jelenti, és arra számít, a fő pénzromlási mutató is erre a szintre csökken 2026 elejére.
Orosz drónok árnyékolják be a kamatcsökkenés kéklő egét
Lapunk is beszámolt arról a nemzetközi incidensről, hogy az orosz–ukrán háború keretében orosz drónok sértették meg a lengyel légteret, néhány nappal később pedig a román légtérbe is berepült egy ilyen eszköz.
A háborús feszültség ilyen jellegű erősödését nevezte meg fontos tényezőként Trippon Mariann, aki a közel-keleti helyzet kiéleződését is megemlítette, mint a kőolaj és az európai földgáz kis mértékű áremelkedésének okát. Ám úgy véli, a kitermelés növelése és a nyomott gazdasági aktivitás miatt mérsékelt keresletbővülés elégséges ahhoz, hogy megakadályozza az árak elszállását. Mint fogalmazott, a „háborús prémium” időről időre megjelenik az árakban, de a szakértő úgy gondolja, drasztikus és tartósabb drágulás csak akkor következne be, ha a konfliktusok eszkalálódnának, és tényleges, komoly károkat okoznának az infrastruktúrában vagy szállítási útvonalakban.
Regős Gábor szintén kockázatot lát az orosz–ukrán konfliktusban. A Gránit Alapkezelő vezető közgazdásza szerint a béke helyett „most ezt a lehetőséget is számba kell venni a különböző NATO-tagországokba »tévedő« orosz drónok nyomán”. Ő azonban másik kockázati tényezőnek az orosz energiáról való leválás kikényszerítését nevezi. Lapunknak azt írta, ez egyrészről ellátási kockázatot jelent, mely a közelgő adósminősítések során a leminősítés veszélyét hordozza magában, másrészről pedig megemeli az importárat, ami a versenyképesség, illetve a folyó fizetési mérleg romlásához vezet.
Náluk viszont a geopolitikai kockázatokat tekintve derűlátóbb Nyeste Orsolya és Molnár Dániel is. Az Erste makrogazdasági elemzője úgy látja, a továbbra is meglévő geopolitikai problémák ellenére a kockázatérzékelés lassan javul a piacokon, míg az MGFÜ vezetője azt hangsúlyozza, a pénzpiacok összességében alig reagáltak a háborús eszkaláció lehetőségére.
2025 már tuti, de mi lesz jövőre?
Ahogy a múlt hónapban, úgy most is érdeklődtünk a szakértőknél, milyen kamatpályát jósolnak, és születtek izgalmas válaszok is.
Trippon Mariann a múlt hónapban még legfeljebb egy kamatvágást prognosztizált decemberre. A CIB Bank vezető elemzője most ezt ahhoz köti, hogy a makropálya nem romlik, a külső kockázatok nem erősödnek és a forint árfolyama is stabil marad, esetleg tovább erősödik. Úgy véli, az egyik forgatókönyv az, hogy a jegybank következő időszakban elkezd megágyazni a kamatcsökkentő döntésnek, a másik pedig az, hogy decemberben a friss előrejelzések publikálásakor kezdi el felkészíteni a piacokat a normalizálásra.
Regős Gábor már korábban kizárta a 2025-ös kamatcsökkentés lehetőségét, most pedig a jövő évre vonatkozóan fogalmazott meg szigorú előrejelzést. A Gránit Alapkezelő szakembere az inflációs folyamatok, a kormányzati intézkedések után várható pénzromlási adatok miatt úgy véli,
„kérdéses, hogy jövőre lehet-e egyáltalán lazítás”.
Pesszimistábbá vált Molnár Dániel. Az MGFÜ szakembere augusztusban „kedvező esetben” akár két kamatvágást is elképzelhetőnek tartott az év hátralevő részében, de azt is írta, a kommunikációval a jegybank megágyazhat egy szeptemberi kamatvágásnak. Most már csak arra számítanak, az év végén kerülhet sor először 25 bázispontos lazításra, és a jövő év kapcsán is csak óvatos, összesen 100 bázispontos kamatcsökkentéssel számolnak.
Árokszállási Zoltán már augusztusban is az alapkamat tartását jósolta az év hátralevő részére, és most is úgy látja, a 6,50 százalékos alapkamat „még legalább hónapokig nem is fog változni”. A jövő évre vonatkozó előrejelzése szerint 2026-ban a Fed és az EKB kamatcsökkentései után megindulhat a hazai monetáris lazítás is, és úgy véli, 2026 végén 6 százalék lehet az irányadó kamatláb.
Az Equilornál augusztusban még egy novemberi csökkentést valószínűsítettek, most azonban az idei évre nem, de jövőre összesen 100 bázispontos csökkenésre számít Aradványi Péter.
Virovácz Péter szintén már korábban kizárta a 2025-ös kamatcsökkentést, most pedig úgy fogalmaz, „jelentős esélye van annak, hogy leghamarabb csak a jövő év második felében dönt a jegybank kamatvágásról”.
Rendkívül érdekes prognózis érkezett az Erstétől. A pénzintézet korábban „az év végén egy, kedvező esetben maximum két kamatvágást” várt, most azonban Nyeste Orsolya azt veti fel, ha a jegybank a „minél erősebb a forint, annál jobb” üzenetet kommunikálja, akkor az első kamatvágás időpontja „a meglehetősen távoli jövőbe tolódhat”.
Az Mfor Elemzői Konszenzus korábbi cikkeit ide kattintva olvashatják.
