Felértékelődési nyomás a közép-kelet-európai devizákon

A gazdasági aktivitás dinamizmusa leginkább az USA-ban eshet vissza, ugyanakkor nem számolnak recesszióval. Az idei évben már nem az infláció lesz a gazdaságpolitikai döntéshozók figyelmének fókuszában, hanem a gazdasági növekedés.

A feltörekvő európai gazdaságok között viszonylag részletesebben foglalkozik a DB elemzése Törökországgal és Oroszországgal; Magyarország, Csehország és Lengyelország tömörebben kerül megemlítésre.

A DB igen bizonytalannak értékeli a török helyzetet. Az eddig 2 hullámban jelentkező válságfolyamat vége még nem látszik. A hatalmas belső adósság menedzselésével és a pénzügyi rendszer gyengeségeivel igen nehéz lesz megbírkózni. Az év végéig kb. 30 mrd USD belső adósságszolgálattal, 10 mrd USD külső kötelezettséggel kell számolni Törökországnak. A bankrendszer feltőkésítése a DB számításai szerint 40 mrd USD-t igényelhet.

A török gazdaság idei teljesítménye a GDP szempontjából ?2.5% körül alakulhat a tavalyi 6%-os növekedéssel szemben. A lakossági fogyasztás 6.5%-kal eshet vissza, míg az infláció 50% körül alakulhat. A romló gazdasági teljesítmény és a magas kamatszint miatt az adósságterhek csökkentésére kevés esélye lesz a török államnak. A költségvetési hiány a GDP 9%-a körül alakulhat, az elsődleges többlet a tervezett 5%-kal szemben a GDP 2%-a körül realizálódhat.

Az orosz gazdaság az energiaárak szárnyalásából hatalmas bevételekre tett szert a múlt évben. A GDP 7.7%-kal növekedett 2000-ben, az idei évre 4% körüli bővülés valószínűsíthető. A folyó mérleg többlete tavaly a GDP 18.5%-át tett ki, idén 10% körüli szufficit várható. A központi banknak a kedvező körülmények között célszerű tovább növelni a tartalékok szintjét.

Kedvezőtlen fejleménynek értékelhető, hogy a kormány tavaly meghirdetett reformlépéseit egyre lassabban valósítja meg. A kedvező makrogazdasági helyzetben megfelelő alkalma nyílhatna a gazdasági és politikai vezetésnek a problémásabb, nagyobb társadalmi költségekkel járó lépések megtételére.

Az IMF-fel való tárgyalások nem jól alakulnak. A nemzetközi szervezet alapvetően egy éves hitelkeretet kíván nyitni az ország számára, míg az oroszok több éves hitelsegély-programban gondolkoznak. Az utóbbi verzió előnye az ország számára, hogy kedvezőbb feltételekkel tárgyalhatna a Párizsi Klub hitelezőivel a tartozások esetleges átütemezéséről. Az IMF többéves segélyt csak akkor lenne hajlandó Oroszországnak nyújtani, ha előtte egy egy éves periódusban bizonyítják a reformok iránti tényleges elkötelezettségüket. A DB megítélése szerint a Párizsi Klubbal való tárgyalások idei kudarca ellenére esély van a jövő évi megegyezésre.

Lengyelország, Csehország és Magyarország viszonylag könnyen átvészelte a török és az argentín kríziseket is. Átterjedő válság azért nem alakult ki, mert a problémák országspecifikusak voltak, és nem az egész feltörekvő országcsoportra vonatkozó kedvezőtlen jelzéseket adtak a globális befektetőknek. Ennek ellenére a 3 ország gazdasága igen érzékenyen reagálhat az EU és az USA lassuló növekedésére.

Mindhárom országban többszöri kamatcsökkentéssel reagáltak a monetáris hatóságok a lassuló gazdasági növekedésre. A DB további 200-300 bp-os kamatcsökkentésre számít az év végéig Lengyelországban és 100-150 bp-ra Magyarországon. Csehországban nem számítanak a kamatszint mérséklődésére, sőt az év második felében enyhe emelkedés valószínűsíthető a kamatszintben.

Az alacsonyabb kamatszint feltehetően segít majd megakadályozni az adott országok valutájának felértékelődését. A fogyasztói árindexek és a leértékelés mértéke alapján számított reálárfolyam mindhárom országban felértékelődést mutatott az elmúlt években. Aa felértékelődés többnyire az egyensúlyi szint mellett következett be, amely azt jelenti, hogy a termelékenység-különbségek növekedése képes volt az árfolyamhatásokban mutatkozó versenyképesség romlást ellensúlyozni. A bérek növekedése általában elmaradt a termelékenység javulásától, aminek hatására az egységbérköltség (ULC) csökkent. A ULC alapján értelmezett reálárfolyam ennek hatására leértékelődött, és nem utal a versenyképesség romlására. Emellett az árindexek alapján értelmezett reálfelértékelődés rövid távon negatívan érintheti az exportképességet és a kibocsátás növekedését. Különösen így van ez Lengyelországban, ahol a felértékelődés mögött a forró tőke beáramlása jelentős szerepet játszott. A tőkeáramlás irányának megfordulása itt a zloty hirtelen értékvesztését is okozhatja, mely inflációs nyomást válthat ki.

Mindhárom országra jellemző a kamatszint trendszerű csökkenése. Lengyelországban az idei kétszeri 100-100 bp-os kamatvágás ellenére továbbra is igen magasak a reálkamatok. A magas reálkamatszint is felelős volt a gazdasági növekedés jelentős lefékeződéséért, ugyanakkor az inflációt is sikerült jelentősen mérsékelni. A DB szerint biztató, hogy a kivitel terén igen kedvező jelek mutatkoznak a növekedési dinamikát illetően. Ebből fakadóan a folyó mérleg hiányát is sikerülhet majd ellenőrzés alatt tartani. 2001-ben a GDP növekedés 4% alatt várható.

A Lengyel Nemzeti Bank Monetáris Politikai Tanácsa már korábban jelezte, hogy igen óvatosan kezeli a kamatcsökkentési kérdést. A jegybank igyekszik mindent megtenni, hogy a célkitűzésekben szerepelt inflációt ?teljesíteni? tudja. A viszonylag laza fiskális politika miatt a Nemzeti Bank is kényszerítve érzi magát, hogy ne oldja túl hirtelen és túlzott mértékben a monetáris fékeket. A DB számítási szerint a költségvetési hiány mintegy 0.5%ponttal múlhatja felül GDP arányosan az eredeti célkitűzéseket. Összességében tehát laza költségvetési politika, szigorú monetáris politika és stabil működőtőke beáramlás jellemzi a lengyel gazdaságot, mely a zloty jelentős felértékelődéséhez vezetett az elmúlt időszakban. Az év további részében a DB a zloty gyengülésére számít.

Csehországban az élénkülő gazdasági teljesítmény ellenére nem mutatkoznak jelentősebb inflációs feszültségek. 2000-ben a GDP növekedése 3.1%-ot tett ki, a negyedik negyedévben 3.9%-kal emelkedett a kibocsátás. A DB megítélése szerint a laza fiskális politika és a belső kereslet élénkülése az év második felében inflációs nyomást okozhat. Az ország külső egyensúlya számottevően romlott az elmúlt évben. A külkereskedelmi hiány megduplázódott, míg a folyó mérleg deficitje a GDP 2%-ról 5%-ra növekedett. A hiány növekedése azonban nem ad okot különösebb aggodalomra, ugyanis az nagyrészt a magasabb energiaszámlákhoz és a beruházási célú importnövekedéshez volt köthető.

Magyarországon a jelentős devizabeáramlás 2 alkalommal is a benchmark kamatok csökkentésére is kényszerítette az Magyar Nemzeti Bankot (MNB) a kedvezőtlen inflációs adatok és a költségvetési politika lazulása ellenére. A DB az év második felében az infláció számottevő mérséklődésére számít, a december/december CPI 7.3%-ra eshet a tavalyi 10% után. A folyó mérleg hiánya 2001-ben számottevően növekedhet, mely erősítheti a döntéshozók ellenállását az intervenciós sáv kinyitásával kapcsolatban. A DB szerint az idei évben 100-150 bp-tal csökkenhet az irányadó kamatszint hazánkban.