Boesky számára, aki arbitrázs kalandjai miatt mindig a tőkét kereste, a Saving and Loans (S&L – a magyar bankrendszerben a takarékszövetkezetek működtek ilyen szisztémában) kimeríthetetlen forrás lett volna. De bármit is akart volna tenni a tőkével, Milken és munkatársai várakoztak a pálya szélén, jól tudva, hogy hová megy a pénz legnagyobb része: ócska kötvényekbe, amelyeket Milken választott befektetéseknek.
James B. Stewart: Den of thieves
A fenti idézet egy megtörtént eseményeket feldolgozó könyvből származik, amelynek a főszereplői a nyolcvanas években a Wall Street nagymenői voltak. Boesky arbitrázsőr volt, kereskedő, aki különböző piacokon az értékelési különbségeket figyelte, és ezt fölözte le, míg Michael Milken a „junk bonds” vagyis a magashozamú kötvények királya volt, aki egyébként Oliver Stone Tőzsdecápák című filmjének Gordon Gekkóját ihlette. Később mindkettőjüket egyebek mellett bennfentes kereskedelemért elítélték.
Mi köze ennek az Evergrande történetéhez? Bár elsőre talán úgy tűnik, semmi, ha valaki figyelmesen követte a híreket, azért észrevehetett egy erős párhuzamot. 2021. május 27 -én a Bloomberg arról számolt be, hogy a kínai Evergrande Group, az ország legnagyobb eladósodottságú fejlesztője ellen vizsgálat indult, miután kiderült, hogy az érdekeltségi körébe tartozó pénzintézet jelentős mennyiségű Evergrande kötvényt vásárolt. A cikk részletesen leírta, hogy a kínai ingatlanfejlesztő óriás részvénykibocsátásokból származó tőkéből hogyan vásárolta be magát a Shengjing Bank Co.-ba. Hogy aztán később a tulajdonába került bank óriási mennyiségben (közel 16 milliárd dollár értékben) vásároljon Evergrande kötvényeket. Nagyon kreatív, mondhatnánk erre, ám újszerűnek aligha nevezhető ez a fajta tranzakció, hiszen a fent említett amerikai urak ezt korábban már eljátszották.
A nem éppen ártatlan „invenció” megnyomta a vészcsengőt, és azonnal eladtam a portfóliónkban lévő Evergrande kötvényeket, 97 (százalék) körül.
Mi az Evergrande, és miért vannak tele az újságok a cég történetével?
A fenti kis bevezető talán jelzi, hogy a kínai cég körül nem teljesen transzparens folyamatok zajlottak, amelyek végül a mostani helyzetet eredményezték. Ugyanakkor érdekes mélyebbre ásni, hogy megértsük a történteket.
Kezdjük ott, hogy amint azt a vállalat neve is jelzi, a tulajdonos nem szenved kisebbrendűségi komplexusban: de vajon tényleg mindörökre óriás marad a társaság? Megjegyezhetjük persze, hogy a kínaiak hajlamosak némileg bizarr nevek megalkotására: az építőipari cégek neveit végigolvasva még a kevésbé meghökkentő kategóriát jelenti, ha a tulajdonos a lánya nevét adja a társaságnak, hiszen találkozhatunk ezeknél sokkal extrémebb példákkal is. Személyes kedvenceim ezek: EASY TACTIC LTD, TRILLION CHANCE vagy SINCERLEY JOURNEY.
Az Evergrande alapítója, Hui Ka Yan, aki az igazgatóság elnöke és a vállalat többségi tulajdonosa is, példaértékű önéletrajzzal rendelkezik, ha a kommunista párt irányából és annak értékei felől nézzük a történetét. Az üzletember ugyanis szegénységben nőtt fel, és Teng Hsziao Ping reformjai után az 1990 -es években kezdett házakat építeni Dél-Kínában. Több mint 30 éve tagja a Kínai Kommunista Pártnak (KKP). Mindig kéznél volt és segítséget nyújtott a KKP-nak, illetve a párt céljainak támogatásához. Kínának ambíciói vannak a labdarúgásban? Semmi gond, az Evergrande csapatot épített, és dollármilliókat pumpált erőfeszítéseibe, többek között olyan neveket megnyerve, mint az olaszok sikeredzője, Marcello Lippi, vagy éppen az egykori aranylabdás Fabio Cannavaro. Igaz, ebből legalább időben ki tudtak szállni, hiszen a focicsapatot 2014 -ben eladták az Alibaba tulajdonosának, Jack Mának.
Komoly lépéseket tettek az elektromobilitás területén is: a China Evergrande New Energy Vehicle Group, miközben kórházakat és idősotthonokat üzemeltet, elektromos autókat is fejleszt. Más kérdés, hogy a napokban kiderült, már nem képes fizetni alkalmazottainak. Az Evergrande támogatja az olyan kulturális célokat is, mint a közös jólét mottója, amely az elmúlt három -négy évben egyre hangsúlyosabban terjedt el a kommunista párt nyomására.
Hui Ka Yan a párt elvárásainak is példásan megfelelő filantróp, aki sokat adományoz, például legutóbb 115 millió amerikai dollárnak megfelelő összeget adott a Guangzhou Légúti Betegségek Intézetének. Ami a pártot illeti, az Evergrande főnöke tehát egy példásan viselkedő milliárdos, ami már csak azért is fontos, mert látunk olyanokat, például a fent említett Jack Mát, akinek még meg kell tanulnia a leckét…
A teljes piac 4 százaléka
Az Evergrande, amelynek bevételei a piac összes bevételének 4 százalékát teszik ki, házainak nagy részét Kína elmaradottabb vidékein építette, azaz nem a keleti parton, ahová mindenki el akar jutni, hanem az ország belső részében, ahol az elképzelés az, hogy a vidéki lakosságot helyben tartsák. Példaként említhető Csungking, ahol egyre több munkahelyet tudnak biztosítani.
A fentiekből következik, hogy a legnépszerűbb tengerparti nagyvárosokkal ellentétben az ingatlanok értékesítése jellemzően sokkal több időt vesz igénybe, emiatt az állomány egy része akár hosszabb ideig ott van a vállalat mérlegében. Volt azonban ebben egy csavar, az Evergrande esetében ezeket ugyanis nem készletként, hanem befektetésként sorolták be, ami azt jelentette, hogy a társaság szabadon módosíthatta ezen ingatlanok és parkolók értékelését annak ellenére, hogy nem hoztak létre pénzáramot (mivel üresek/eladatlanok voltak). Így annak ellenére, hogy semmiféle bevételük nem volt, ilyen könyvelési eszközzel is növelték a vállalat saját tőkéjét.
Mindez olyan jól működött, hogy alig egy éve, ahogy azt a Bloomberg rangsora is megerősítette, a tulajdonos azzal büszkélkedett, hogy az Evergrande-t a világ 100 legértékesebb vállalata közé sorolják. A csúcson a vállalat 1000 milliárd jüan (134 milliárd dollár) értékű vagyonnal bírt, miközben a bevételeik 800 milliárd jüant (107 milliárd dollárt) tettek ki.
A fentiek alapján persze felmerülnek olyan kérdések, hogy bár az eszközök könyv szerinti értéke elérte ezeket az értékeket, valósak voltak-e a kimutatások? Milyen pénzáramok támasztották alá a kimutatott értékeket? És persze, hogyan finanszírozzák az eszközöket? Mert ez a mostani történetük lényege. A társaság láthatóan folyamatos likviditási gondokban volt a gyors növekedés miatt. A szállítóknak és a hitelezőknek még az ingatlanok eladása előtt fizetniük kellett. Hui Ka Yan egyre gyakrabban vette igénybe az ügyfelek által fizetett előlegeket, amelyek az építési szabályzattól függően rendelkezésre álltak.
Ha mindez nem elég, akkor érdemes megjegyezni, a rendszer részét képezte az, hogy még a szállítók is kénytelenek voltak követeléseik egy részét az Evergrande finanszírozási termékeibe fektetni, ha újabb megrendeléseket szerettek volna kapni. De nem csak a szállítók finanszírozták a vállalatok, hanem még az alkalmazottak is, nekik azt tanácsolták, hogy fektessenek be olyan termékekbe, amelyek 25 százalék feletti hozamot biztosítanak. A látszólag drága források előnye az Evergrande szempontjából az volt, hogy az ilyen termékeket szinte soha nem váltották be, hanem csak meghosszabbították.
A társaság pénzügyi leányvállalata szintén hasonló ígéreteket tevő termékeket bocsátott ki, amelyeket úgynevezett WMP-ként (vagyonkezelési termékek) csomagoltak újra és adtak el hiteltermékeket a bankok magánügyfeleinek. Ez a termékkategória olyan hatalmasra nőtt egy idő után, hogy Kína korlátozásokat vezetett be, ami kisebb pánikot váltott ki az ingatlanpiacon. Ez hatalmas hálózatot hozott létre befektetett vállalatokból és magánszemélyekből, „erőszakkal érdekelt felekből” kölcsönök, részvénybefektetések vagy projektben való részvétel alapján, akiknek komoly pénzügyi érdeke fűződik a vállalatok sorsához. A tőke- és kamatfizetéseket az egyre növekvő számú új hitelező felvételével rendezték, így végül egy klasszikus Ponzi-séma (magyarul inkább pilótajátékként emlegetett rendszer) alakult ki.
Nem egyedi vonás
Ezek a módszerek - bár talán nem annyira agresszívak - sok vidéki lakóépítő és fejlesztő cégre jellemzőek. Éppen ezért Kína szabályozni akarta az ágazatot három „piros vonal” mentén - három adósság- és likviditási mutató küszöbének meghatározásával, amelyeket a vállalatoknak 2023 -ig teljesíteniük kellett.
A furfangos vállalatok azonban eredményesen csökkentették „hivatalos adósságukat” az utóbbi időben, miközben mérlegen kívüli kötelezettségeik (például közös vállalatok) szinte exponenciálisan növekedtek. Szomorú tény, de az adósságot nem lehet varázsütésre eltüntetni, csak visszafizetni, átalakítani vagy átstrukturálni.
A globális ingatlanipar
A fentieken túl azt is érdemes kiemelni, hogy Kínában nagyon magas az építőipar aránya, hiszen ez az ágazat a GDP mintegy 30 százalékát teszi ki. Egy ekkora vállalat esetleges csődje tehát nemzetgazdasági szinten is komoly károkat okozhat.
Ha egyszerűen akarjuk leírni, akkor azt mondhatjuk, Kínában az ingatlanüzlet úgy működik, hogy a helyi közigazgatás földet ad el, hogy finanszírozni tudja a kiadásait. A fejlesztő vállalatok (nagy tőkeáttétellel) megvásárolják, hogy - néha nagyon vidéki területeken - olyan házakat és lakásokat építsenek, amelyeket a vásárlók lakóhelyként vesznek át, vagy amelyeket üres ingatlan formájában befektetési eszközként tartanak fenn.
Optimális esetben az árak emelkednek, így az ingatlanfejlesztők sok pénzt kereshetnek. Eközben pedig az ingatlanokat megvásárló befektetők is profitál a növekvő lakásárakból, ráadásul anélkül, hogy a lakbérek alakulása miatt aggódniuk kellene. Miután az ingatlanárak folyamatosan és jelentősen emelkedtek (a kínai városok a világ legdrágábbjai közé tartoznak), egyre többen vásárolhattak ingatlant hitelből.
Most viszont a változás szele meglebbentette az országot. Pedig, ha megszakadna a folyamat és bármilyen ok miatt megtörne a bizalom az komoly hatással lehet az egész piacra. A probléma az, hogy most számos potenciális kockázati tényező felmerült, legyen szó a fejlesztők csődjéről, a projektjeik befejezetlenségéről vagy jelentős engedmények felajánlásáról annak érdekében, hogy a megroppant likviditási helyzetüket rendezni tudják, ez ugyanis áreséshez vezethet, ami megfordíthatja a rendszert, amelyben eddig mindenki győztes volt. Ráadásul mindez nem csak a kínai, de az egész világgazdaságra komoly hatást gyakorolhat, hiszen a nyersanyagok piacán Kína a legnagyobb felvásárló, átlagosan a forgalom 60 százalékát adja.
Van megoldás a problémára?
Igen van. Először is Kínának meg kell győződnie arról, hogy az Evergrande projektjei befejeződtek, és szükség esetén garanciát kell kiadnia erre (ahogy a bankszektornál elhelyezett megtakarításokra is van betétbiztosítás). Elkerülhetetlennek látszik az állami beavatkozás. Ez biztosíthatja ugyanis, hogy az ingatlanpiacon ne alakuljon ki pánik, vagy mély bizalmi válság, amely elindítana egy eladási „dominót”.
Mindet már csak azért is kulcsfontosságú, mert ez az ágazat a GDP 30 százalékát és a háztartások megtakarításainak 60 százalékát teszi ki, miközben az érintettek bizonyos fokig kölcsönös függőségi viszonyban vannak egymással (helyi adminisztráció, fejlesztő, szállító, megtakarítások). Meg kell akadályozni a bizalmi válságot, mert az végzetes láncreakciót indíthat el, ráadásul ehhez most olyan közel vagyunk, mint korábban még soha.
Folytatódhat -e a lakásárak erős növekedési tendenciája?
Valószínűleg nem. A növekedési ütem csökkenő tendenciát mutat, a csúcspontjáról már korábban érkeztek jelek, miszerint a jövőben a kiadásra szánt ingatlanok kedvezőbb elbírálás alá esnek, mint a közvetlen tulajdonban lévő ingatlanok. Egyes tartományok közben megkezdték az ingatlanügyletek árainak szabályozását is, elkerülve akár az árak további jelentős erősödését, vagy beszakadását. Ennek keretében az árak nem emelkedhetnek az előző hasonló tranzakció fölé és nem mehetnek 15 százalékkal alá. Kína így működik.
Azzal persze, hogy biztosítják a piac stabilitását, egyben átírják az eddigi szabályokat, ami miatt az építőiparban új világ jöhet. Kíváncsian várjuk, mit fognak csinálni azok a vállalatok, amelyek 10-20 százalékos kamatot fizetnek a hitelezőiknek, miközben az ingatlanárak emelkedését korlátozták. Ha pedig mindez nem lenne elég, akkor még a költségeik is nőnek, hiszen a nyersanyagárak valósággal felrobbantak, és a munkaerő sem olyan olcsó, mint korábban (NB, nem hiába döntött úgy Kína a közelmúltban, hogy a tartalékokból értékesítettek árukat a piacon, annak érdekében, hogy az árakat lenyomják).
Ebben a helyzetben a nyakig eladósodott ingatlanfejlesztők jó eséllyel csődbe mennek (ez meg is indult: Evergrande, Fantasia, Sinic és a Kaisa, Sunac és más cégeknél is rezeg a léc). A gazdaságban ez egy átmeneti nagyobb megingást hozhat, tetézve ezt az energiaválsággal. Persze ez a bajba jutott cégek mellett a kínai vezetés számára is okoz majd nehéz pillanatokat, hiszen az elmúlt években az ingatlanárak drágulása olyan extrajövedelmet termelt, amely életben tartotta Kína fogyasztását és munkát adott millió vidéki kínai munkavállalónak. Kihívás lesz az is, hogy a hitel- és fizetési kötelezettségi láncokat a mostani folyamatokban a befektetők megkérdőjelezhetik, de nem csak azt, hanem azt is, hogy mennyi (és van-e) pénz van a kasszában, vagy ahogy Frankie 4 Fingers kérdezte: Where is the Stoooone?
A szerző az Erste Asset Management Senior Professional Fund Managere
