<img height="1" width="1" style="display:none" src="https://www.facebook.com/tr?id=1446330315732208&amp;ev=PageView&amp;noscript=1">
10p

A magyar egyensúlyi adatok idén alaposan megborultak, amely mögött a kormány választásokra időzített pénzszórása éppen úgy benne van, mint az energiaárak megugrása miatti pluszköltségek. A kérdés most az, hogy az uniós forrásokból és piaci hitelekből lehet-e finanszírozni az országot, vagy jön a kormány által korábban patás ördögnek tartott IMF, és kénytelen lesz Magyarország a pénzügyi szervezet segítségét kérni. Bod Péter Ákos elemzi a kialakult helyzetet.

A magyar fizetőeszköz nagymértékű külső és belső meggyengülésének vannak tartós, fundamentális okai. Ezek között közismert a nagy állami kiköltekezés. Társult hozzá idénre – eléggé előre látható módon – a 2021 nyara óta tartó energia- és nyersanyag-árdrágulás, amely hazánkat, mint nettó energiaimportőrt az európai átlagnál jobban sújtja. A valutaárfolyam ugrálása (és a tőkéknek azt fel is erősítő ki- és beáramlása) ugyanakkor nagyban függ a politikai hírektől. A mi esetünkben nemcsak a biztonsági, energiapolitikai fejleményektől, hanem a kormányzat háza tájáról érkező bejelentésektől, a várt döntések meghozatalától vagy éppen elmaradásától, a piaci folyamatok nyelvén: a zajoktól. Zajból pedig sok van.

A legnagyobb fajsúlyú politikai kérdés nyilván az EU-intézményekhez fűződő viszony, és annak kihatása a magyar gazdaság külső finanszírozására. Azt már egy ideje tudni, hogy a kormány nemcsak a Covid utáni helyreállítási feladatokra létrehozott uniós alap (RRF) támogatási, tehát nem visszterhes milliárdjait várja, hanem – a korábbi álláspontját megváltoztatva – az ahhoz tartozó kedvezményes kamatozású hitelrészt is szeretné igénybevenni.

Eleve érthetetlen volt gazdasági logikával, hogy az olyan-amilyen magyar tőkepiaci besorolás mellett miért nem ugrott rá a kormány az EU sokkal olcsóbb hitelére – de persze tudjuk: mint újonnan létrehozott uniós konstrukció, az eleve szoros jogállami és anti-korrupciós szabályok teljesítése mellett vehető fel. Az EU belső döntési folyamatai mára odáig fejlődtek, hogy lényegében minden uniós pénz megszerzése attól függ most már, hogy a közösség kielégítő jogi-szabályozási garanciákat kapjon a felhasználást illetően. Ezt belátva, a magyar kormány is úgy gondolja, hogy akkor tényleg nem érdemes nagyvonalúan lemondani az olcsó hitel esélyéről. Pláne, mivel mostanra – ezt is előre lehetett látni – a nemzetközi kamatszint megnőtt. Még a jó piaci megítélésű ügyfelek is a korábbinál sokkal drágábban jutnak kölcsönhöz.

A magyar állam kockázati besorolása sajnos nem túl jó; messze elmarad a többi visegrádi országétól. Így az sem meglepő, hogy amikor feszültség, zaj lép fel a nemzetközi térben, a magyar valuta árfolyama leng ki leginkább. Az elmúlt hetek nagy forintgyengülésére a Magyar Nemzeti Bank (MNB) igen nagy kamatemeléssel volt kénytelen reagálni: a 18 százalékos jegybanki betét és a 25 százalékos hitel bizony a döntéshozói pánik jegyeit is magán hordja. Főleg annak ismeretében mondható roppant nagynak e kamatszint, hogy a cseh és lengyel irányadó kamatok a 6 és 7 százalékos nagyságban találhatók. Kevésbé is leng ki e két ország devizájának az árfolyama; a lengyel gazdaság diverzifikáltabb és jóval nagyobb a miénknél, a cseh is nagyobb, és ott ráadásul a jegybank a jelentős devizatartalékja terhére könnyen interveniál a devizapiacon. (A szlovákoknak nincs ilyen gondjuk, tekintettel arra, hogy tagjai az euróövezetnek).

A magyar jegybank is beavatkozhatna intervenciós forinteladással és -vétellel, amint néhányan javasolják is. Ám ezt nagy hibának gondolnám. Arra semmiképp nem elég az MNB devizatartalékja.

Olyan vihar jön, ahol az IMF-hez kell fordulni? Fotó: Depositphotos
Olyan vihar jön, ahol az IMF-hez kell fordulni? Fotó: Depositphotos

A magyar nemzetközi tartalék (euróban számolva minden komponensét) 38,750 milliárd volt 2022. szeptember 30-án az MNB fizetési mérleg-jelentése szerint. Ha ebből levonjuk a nehezebben értékesíthető és ingadozó árfolyamú monetáris aranyat, az IMF-nél számontartott kvótánkat és egyéb tételeket, még mindig 30 milliárd eurót meghaladó készpénz, értékpapír van az MNB-nél tartalékként.

Hogy ez sok-e? Egy éve a Nemzetközi Valutaalap (IMF) a szokásos, úgynevezett 4. cikkely szerinti konzultációs látogatása után közzétett országértékelésében megfelelőnek minősítette a magyar tartalékszintet. Szokásos viszonyok között a külfölddel szemben fennálló rövidtávú tartozásokhoz mérve ez valóban elég is. A magyar importhányad hatalmas, de annak függvényében is kielégítő a devizatartalék, különösen azt tudva, hogy a mi gazdasági szerkezetünk mellett az import hatalmas hányada nagyvállalatok által behozott alkatrész, részegység, amely azonnal beépül a kivitelre szánt késztermékbe. Itt tehát nem az a klasszikus, harmadik világbeli eset áll fent, hogy „hány hétig, hónapig bírná az ország finanszírozni a tartalékból a behozatalt, ha megszakadna a pénzügyi piacokhoz való hozzáférés”.

Mégsem ok nélkül került be mostanra a gazdasági diskurzusba a devizatartalék elégséges vagy elégtelen mértékének latolgatása. Amikor az IMF hivatalos látogatást tett tavaly Magyarországon, még erős és erősödő gazdasági növekedés, némi inflációs veszély és már érezhetően növekvő importszámla jellemezte a magyar gazdaságot. Azóta a külkereskedelmi mérlegünk roppant nagy deficitbe fordult. 2022. február 24. után pedig újabb lendületet vett egy sor olyan termék megdrágulása, amelyből hazánk nettó importőr. Ezeknek a hatásoknak az eredőjeként súlyosan deficites lett a külkereskedelmi mérleg, és azon keresztül a folyó fizetési mérleg. Tőkebeáramlás ezt a hiányt most nem tudja teljesen pótolni: az importszámlák kifizetéséhez pedig sok eurót, dollárt kell venni. Már emiatt is gyengül a forint, és ehhez jönnek még az egyre kevésbé kedvező nemzetgazdasági adatok és a politikai hírek. Ilyen bizonytalanságok közepette pedig már egyáltalán nem számít soknak a mobilizálható devizatartalék.

Tanulságos összevetni a hasonló helyzetű, térségbeli országok dollárra számolt adataival a mintegy 36 milliárd dollárnyi magyar tartalék-mutatót: Csehország, amely nálunk némileg nagyobb nemzetgazdaság, 149 milliárd dollár tartalékon ül, Lengyelország nemzetközi tartalékja 158 milliárd dollár, Törökországé 101 milliárd, Romániáé 49 milliárd. A szlovák csak 11 milliárd, és az osztrák is kisebb a mienknél, 33 milliárd – de ezek az euróövezet tagjaként egyáltalán nincsenek rászorulva arra, hogy érdemi tartalékot halmozzanak fel tagállami szinten.

Ez a magyar adat valóban csak napsütéses időjárás esetén ad kellő biztonságot. A fizetési mérleg romlása nem csupán kellemetlen adat, amit az elemzők nézegetnek; a hiányt finanszírozni kell, ahhoz az importőr devizát vásárol bankjától, vagy hitelt vesz fel a szállítójától. Korábban, az exporttöbbletes években a külkereskedelmi szufficit lecsapódott a bankoknál, azoktól pedig a jegybanki tartalékba kerülhetett a többletvaluta. Most a fordított folyamatot látjuk. Az MNB a forintárfolyam gyors romlását érzékelve a napokban úgy döntött: közvetlen ad el devizát az energiaimportőröknek. Ezzel átmenetileg mérséklődik a bankközi piacon a dollár, euró iránti kereslet, csakhogy az ilyen ügylet mérsékli a jegybank devizatartalékját. 136 milliárdból bőven meg lehetne engedni néhány milliárd euró vagy dollár forintra váltását – 36 milliárd azonban más nagyságrend.

Az a közlemény sem nyugtatja meg az elemzőt másodszori hallásra, hogy a külkereskedelmi mérlegromlást okozó energiaszámlát a magyar energiaimportőr nem fizeti ki teljesen, hanem az orosz állami vállalattól fizetési halasztást kért. Most félretéve az ügylet szuverenitási vonatkozását (nevezetesen: a nemzetközi agresszor ország politikailag kontrollált szervezetétől kér könnyítést a magyar állami vállalat – vajon nem kell-e azért politikai engedményeket adni?), az ügylet tartalmilag a szállítói hitelezéshez hasonló: kamatfizetési teherrel jár. Bár könnyít a mostani fizetési mérlegen valamennyit, de kamatostul megterheli a rákövetkező évek fizetési mérlegét.

Ilyen körülmények között arra is felfigyel az elemző közösség, hogy az állami tulajdonú MVM a kínai pénzügyminisztérium által alapított ICBC nevű nagybank ausztriai leánybankjával 250 millió eurós középlejáratú hitelkeretszerződést írt alá. Lehet, hogy ez volt a legelőnyösebb üzleti ajánlat a szóba jöhető magyarországi és európai pénzintézetek között, de azt csak a bennfentesek tudhatják. Mindenesetre sokféle gazdasági és politikai kérdést vet fel egy ilyen ügylet.

Ilyen hírek és adatok nyomán vetődik fel immár komoly szakmai körökben az ország finanszírozásának ügye. Az tudható, hogy már tavaly is deficites volt a folyó fizetési mérleg: mértéke a GDP 4 százalékát tette ki. Az MNB júliusban közzétett számításai szerint az idei folyó fizetési mérlegegyenleg (a GDP arányában) a -6,6 és a -5,6 százalékos sávban várható, és 2023-ra a -3,3 és a -2,1 százalék közötti tartományt nevezték meg. A Kopint-Tárki friss (2022. októberi) konjunktúra-előrejelzése viszont erre az évre már 9,2 százalékos GDP-arányos deficitet valószínűsít, 2023-re pedig a szintén tekintélyes -5,7 százalékos egyenleget. Ezek a folyó mérlegadatok akkor okoznak komoly gondot, ha a tőkemérlegben nem keletkezik olyan többlet, amely teljesen vagy nagyrészt képes lenne finanszírozni a folyó műveletek egyenlegét.

Itt azonban sokféle további üzleti és politikai bizonytalanságba ütközünk. A magyar gazdaság növekedési üteme minden bizonnyal leállt most ősszel: a most bejövő konjunktúra-mutatók nem egyértelműek, sok adat még rendelkezésre sem áll, ilyen változó időkben az adatminőséggel is gond lehet, de bizonyára recesszióközeli már most az állapot. Az év indulása is hasonlónak ígérkezik a megugró kamatszint és a hirtelen érvényre jutó energiaár-sokk hatására, amit még felerősít az állami beruházások kényszerű visszafogása. Ilyen viszonyok mellett aligha lehet arra számítani, hogy közvetlen befektetések (FDI) révén jelentős források áramoljanak be – hacsak nem sajátos politikai hátterű projektek révén. Valamint arra sem lehet mérget venni, hogy az uniós intézményekkel fennálló tárgyalások hirtelen véget érjenek és azonnali pénzbeáramlást eredményezzenek.

Így a 2022-es év vége és 2023 eleje valóban kényes időszak. Ebben az intervallumban elképzelhető, hogy olyan biztonsági hitelterméket érdemes igénybe venni nemzetközi pénzügyi szervezettől, amely mérsékli a romló adatok és esetleges további zavaró politikai, gazdasági hírek bizalomgyengítő következményeit. Az IMF-hez értelemszerűem akkor fordul egy kormány, ha a piaci finanszírozása akadozik vagy nagyon megdrágul. De már nem akkora stigma az IMF bevonása, mint két vagy három évtizede. Készenléti termékkel a 2008-as válság után éltek olyan dinamikus és egészében véve jól fejlődő országok is, mint Lengyelország.

Hogy az IMF idén nyári látogatása során volt-e eszmecsere ilyen témákban, arról nem értesült a közvélemény. Azt sem tudni még, hogy az IMF/Világbank mostani őszi közgyűlésének fő programja mellett sorra kerülő megbeszéléseken téma volt-e a külső finanszírozásunk ügye. Azonban amikor egy kulcstermék – most az energiahordozók – áremelkedése miatt komoly pénzügyi egyensúlytalanságok jelennek meg globális méretekben, az IMF elsőként jön szóba. Pontosan erre a helyzetre vannak termékei, megoldásai.

Nem hazánk az egyetlen ilyen helyzetű ország, bár sajnos az elhanyagolt energiatakarékossági és ellátás-diverzifikálási ügyek miatt talán a leginkább érintett gazdaság. De nem lennénk egyedül egy készenléti-áthidaló termék esetleges felhasználói között, ami egy fokkal könnyebbé tenné a politikai vezetésnek az ügy prezentálását. Ám az IMF-kapcsolathoz vezető út is Brüsszelen keresztül vezet, hiszen uniós tag hitelkérelme esetében a washingtoni szakapparátus értelemszerűen bevonja az Európai Bizottságot, az EB-t (ahogy az történt a 2008 őszi pénzügyi válság kirobbanását követően, amikor a kormány nemcsak az IMF-től és annak társintézményétől, a Világbanktól kapott hitelt - utóbbit aztán nem hívta le -, hanem az EB-től is - a szerk.).