Készül valami meglepetés Matolcsy György búcsúztatására?

Egyöntetű a konszenzus a szakértők körében abban, hogy Matolcsy György utolsó elnöklésével nem változtat a jegybanki alapkamaton a Magyar Nemzeti Bank (MNB) monetáris tanácsa, hanem azt változatlanul 6,50 százalékon fogja tartani. Többen úgy vélekednek, a plénum a januárban bevezetett új kommunikáción sem fog változtatni, azaz a

szigorú monetáris kondíciók fenntartásának indokoltságát fogja hangsúlyozni

a kamatdöntésről szóló tájékoztatásban, éppúgy, mint januárban.

(A grafikon a cikk publiklálása óta frissülhetett.)

Drágaság!

Az elemzők a januári kamatdöntés óta pozitív és negatív kockázati befolyásoló tényezőket is felsoroltak lapunk megkeresésére. Ezek közül a legsúlyosabb, és sajnos negatív irányba ható faktor a vártnál jelentősen magasabb januári inflációs adat. Mint arról lapunk is beszámolt, egy év alatt 5,5 százalékkal emelkedtek a fogyasztói árak, miközben a gyorsan változó külső hatásoktól megtisztított úgynevezett maginfláció is 5,8 százalékra gyorsult. Az elemzők egyöntetűen azt mondták ezek az értékek jóval magasabbak az általuk vártnál, kevés kivétellel pedig felfelé módosították a 2025-ös inflációs várakozásaikat.

(A grafikon a cikk publiklálása óta frissülhetett.)

Virovácz Péter, az ING Bank vezető közgazdásza úgy fogalmazott, a pénzromlás „az egyenlet legfontosabb komponense”, a decemberi kellemetlen meglepetést januárban egy még nagyobb követte, az alapvető inflációs folyamatok is kedvezőtlenül alakultak, így az inflációs várakozások is trendszerűen erősödtek. Az ING 5,1 százalékra emelte az idei inflációs előrejelzését, ám Virovácz Péter azt is kiemelte,

további érdemi felfelé mutató kockázatokat lát.

Ezt erősítette meg Trippon Mariann, a CIB Bank vezető elemzője, aki úgy számol, az éves átlagos infláció 5 százalék körül alakulhat, ez pedig érdemben magasabb, mint az MNB decemberi előrejelzése.

Az év során a fogyasztóiár-index minden hónapban a jegybanki célsávon kívül lesz, 4,5-5,5 százalék között ingadozva

– véli a szakember.

Hozzá nagyon hasonló véleményt fogalmazott meg Nyeste Orsolya. Az Erste makrogazdasági elemzője azt mondta, az 5,5 százalékos inflációs adat „teljesen egyértelművé tette a felfelé mutató inflációs kockázatok jelentős erősödését”, és úgy véli, az év zömében 5 százalék feletti pénzromlási adatok fognak érkezni, sőt szerinte az év végére sem kerül vissza a 2-4 százalék közötti jegybanki célsávba az infláció.

Virovácz Péterhez hasonlóan Nyeste Orsolya is hangsúlyozta, a „mögöttes, tartósabb inflációs folyamatok” is egyértelműen romlani látszanak.

„A jegybank nem hagyhatja figyelmen kívül, hogy a gyengébb árfolyam fogyasztói árakba való begyűrűzése kifejezetten erős, emellett fájhat a feje amiatt is, hogy a várakozások érdemben magasabbak az inflációs célnál, és egyelőre nem látszanak csökkeni”

– emelte ki a CIB Bank szakértője, aki azért megjegyezte, az inflációs index megugrásában egyszeri hatások is szerepet játszottak.

Bár Nyeste Orsolyához hasonlóan a magas pénzromlási ütem mögött legalább részben átmeneti tényezőket lát Regős Gábor is, a Gránit Alapkezelő vezető közgazdásza is úgy véli, az 5,5 százalékos fogyasztóiár-index kizárja a kamatcsökkentés lehetőségét. Molnár Dániel, a Makronóm Intézet makrogazdasági elemzője is megemlítette az infláció mögötti egyszeri tényezők szerepét is, de rámutat, „a korábban becsültnél erősebb volt év elején a vállalatok oldalán az átárazási hajlandóság”. A Makronóm Intézetnél úgy számolnak, februártól beindul a dezinfláció, és szerintük „az éves áremelkedési ütem érdemben a korábban becsült fölött, 4,2 százalékon alakulhat”.

Varga Zoltán, az Equilor vezető elemzője is úgy fogalmaz, „a vártnál jóval magasabb infláció miatt fel sem merülhet a kamatvágás gondolata jelenleg”. Árokszállási Zoltán, az MBH Bank Elemzési Centrum igazgatója is azt válaszolta lapunknak, az adat „egyértelműen kitolta a következő kamatcsökkentés lehetséges időpontját”, aki a CIB Bank szakértőjéhez hasonlóan azt várja, „az év folyamán végig a toleranciasávon kívül alakulhat az infláció”.

Lengyel-magyar, két jó barát?

A MBH Banktól Árokszállási Zoltán arra mutat rá, egyelőre további divergencia várható az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed és az Európai Központi Bank (EKB) politikája között. Trippon Mariann szerint utóbbi azért tud lazítani, mert az euróövezetben továbbra is a lefele mutató növekedési kockázatok vannak a fókuszban (emiatt egy kamatcsökkentés serkentőleg hathat a gazdaságra – a szerk.), a Fed azonban fékez a friss adatok és az új amerikai adminisztráció kereskedelempolitikai lépéseinek makrogazdasági hatásaival kapcsolatos bizonytalanság miatt – mutatott a CIB Bank vezető elemzője. Megjegyezte, a piac a tengerentúlon az év első felében nem is vár kamatvágást, és az év egészére is arra számít, hogy legfeljebb 1-2 alkalommal csökkentik a kamatot. Emiatt az első félévben a dollár- és eurókamatok közötti rés tágulni fog – mondta lapunknak a CIB Bank szakértője.

Ugyanúgy az év második felében vár 1-2 Fed-kamatvágást Regős Gábor. A Gránit Alapkezelő szakembere az EKB-tól azonban a korábbi négy helyett már csak három lazításra számít. A vezető közgazdász viszont felhívja a figyelmet még egy fontos tényezőre. Szerinte

„az igazi korlátot a lengyel alapkamat jelenti”,

ami több mint egy éve 5,75 százalék, és csak az év vége felé várható további lazítás. Regős Gábor kiemeli, a lengyelek kockázati megítélése hazánkénál kedvezőbb, így a kamatkülönbözetet fenn kell tartanunk velük szemben.

Hozzájuk képest kicsit pozitívabban ítéli meg a nemzetközi hozamkörnyezetet Virovácz Péter, aki szerint „minden, ami eddig akadály volt, most nem tűnik annak”. Az ING Bank vezető közgazdásza rámutatott, a korábban kinyílt hozamkülönbözeti olló visszaszűkült, a fő német tőzsdeindex, a frankfurti DAX is „hegymenetbe kapcsolt” a tragikus német gazdasági helyzet ellenére, a Fed és az EKB közti divergencia sem erősödött a múlt hónap óta, összességében pedig erősödött a kockázatvállalási hajlandóság a piacokon – sorolta.

Az alapkamatokon túli hozamokra is kitért több, általunk megkérdezett elemző. A CIB Banktól Trippon Mariann azt hangsúlyozta, hogy az állampapírgörbe hosszú végén a hozamok a fejlett piacokat követték, a tízéves hozam a január végi szintekről nem tudott érdemben elmozdulni. A német tízéves kötvényhez viszonyított felárunk a januári átlaghoz viszonyítva kicsit több mint 10 bázisponttal szűkült – tette hozzá a pénzintézet vezető elemzője. Virovácz Péter azt emelte ki, a magasabb inflációs környezetben „igen gyorsan fogyhat a relatív reálkamat és az ebben mért kamatkülönbözet a régiós országokkal szemben”. Ugyancsak a pozitív reálkamatszint fenntartását emelte ki lapunk megkérdezésére Nyeste Orsolya, az Erste makrogazdasági elemzője.

A nemzetközi helyzet (nem) fokozódik?

Az orosz-ukrán háború lezárásának lehetőségét minden elemző kulcsfontosságúnak és a folyamatokra pozitív hatásúnak értékeli. A szakemberek egyetértenek abban, hogy ez a fordulat jót tett a piaci hangulatnak, a régió megítélését javította. A forint visszaerősödését a 400-as euróárfolyam közelébe (bár ezt a támaszt nem sikerült áttörni) többen is ezzel indokolták. Ám hogy nem csak nemzeti devizánkra vannak jótékony hatással ezek a hírek, arra Virovácz Péter mutat rá, aki azt írja:

„hogy mennyire globális és nem lokális sztori most a forint, azt jól mutatja, hogy az ukrán hírek hallatán a zloty is nagyot erősödött”.

A háború esetleges lezárásával kapcsolatban Varga Zoltán úgy vélekedik, az várhatóan hosszú és nehézkes lesz, így az Equilor szakértője szerint bár rövid távon kevésbé várható eredmény, a folyamat megindulását már értékelték a befektetők. Hasonlóképp vélekedik Molnár Dániel, a Makronóm Intézet elemzője szerint a békekötés lehetőségét a piacok elkezdték árazni.

Eltérő azonban a szakértők véleménye a Trump-adminisztráció kereskedelempolitikájával kapcsolatban. A lapunk által megkérdezett elemzők már januárban is árgus szemekkel figyelték az új elnök és stábja gazdaságpolitikáját, és ezek a félelmek még most sem csillapodtak. Trippon Mariann szerint „a várható amerikai kereskedelempolitikai lépések a negatív kockázatok körébe sorolhatóak”, azokat „jelentős bizonytalanságok övezik, amelyek előretekintve is növelhetik a piaci volatilitást”. Nyeste Orsolya viszont arra mutatott rá, „a Trump-féle vámokkal kapcsolatos félelmek valamelyest csökkentek”. Az Erste szakértője arra hívta fel a figyelmet, sem a háborúval, sem az amerikai vámpolitikával kapcsolatban nem dőlt el semmi, „azaz a piaci hangulat javulását elég törékenynek látjuk”. A régi-új amerikai elnök vámpolitikájáról a Makronóm Intézettől Molnár Dániel úgy vélekedett, az azzal kapcsolatos várakozások módosultak.

A forintárfolyam viszont – mint említettük – pillanatnyilag bizakodásra ad okot, aminek jótékony hatásai vannak. Varga Zoltán, az Equilor vezető elemzője szerint ennek köszönhetően csökkenhet az importált inflációs nyomás. Trippon Mariann pedig arra mutat rá, mivel a dollár ősz óta tartó erősödése megállt, enyhült a feltörekvő piacokra nehezedő nyomás. Regős Gábor úgy véli, a kamatcsökkentés akkor lenne biztonságosan végrehajtható, ha a forint ismét tartósan a 400-as szint alatt tartózkodna és a 400 fölé gyengülés valószínűsége alacsony lenne, ám – tette hozzá a Gránit Alapkezelő vezető közgazdásza – az MNB sosem fog árfolyamcélt kimondani. Ugyanakkor úgy véli, mindhárom rögzített jegybanki szempont (infláció, pénzügyi stabilitás, országkockázat) szempontjából hasznos lenne a 400 forint alatti euróárfolyam.

És a másik véglet?

A meglepően rossz inflációs adat, illetve a még mindig bizonytalan vámháború tehát az összes elemző szerint kizárja, hogy a Monetáris Tanács a közeljövőben csökkentse a jegybanki alapkamatot. Ahogy Virág Barnabás a januári kamatdöntést követő tájékoztatóján fogalmazott, „lekerült a kamatcsökkentés lehetősége az asztalról”. Lapunk akkor rákérdezett, kizárható-e egy esetleges kamatemelés, amire az MNB alelnöke úgy felelt, „mivel a magyar gazdaság feltörekvő piac, ki van téve a fejlett piaci folyamatoknak, ezért nem tud és nem is kíván kizárni ilyen monetáris politikai lépést.” Ám a Monetáris Tanácsból Matolcsy György elnökhöz hasonlóan szintén március elején távozó tag, Pleschinger Gyula a múlt hét elején a Bloombergnek azt mondta,

Magyarország jegybankjának idén nincs mozgástere az irányadó kamatláb csökkentésére, ugyanakkor a kamatemelés is „elképzelhetetlen”.

Regős Gábor emlékeztetett, bár az emelés a magas januári pénzromlási adat miatt több szereplőben felmerült, épp a forint viszonylagos erőssége zárja ki ezt a lehetőséget. Árokszállási Zoltán is úgy vélekedik, nem kerül sor ilyen lépésre. Az MBH Bank Elemzési Centrum igazgatója azt mondta, ezt „csak további jelentős negatív inflációs meglepetések, vagy a forint esetleges jelentősebb gyengülése esetén feltételeznénk”.

Mikor jöhet lazítás?

A számos bizonytalansági tényező miatt egyelőre nem egységes az elemzők véleménye sem arról, mikor és meddig lehet csökkenteni a hazai jegybanki alapkamatot. Abban mind egyetértenek, hogy Matolcsy Györgynek erre már nem lesz lehetősége (hiszen ez az utolsó monetáris tanácsi ülés, melyet ő vezet), és hogy utódjának, Varga Mihály korábbi pénzügyminiszternek sincs mozgástere erre jó pár hónapig.

A leginkább Molnár Dániel optimista. A Makronóm Intézet elemzője úgy véli, „kamatcsökkentés kedvező esetben legkorábban a júniusi ülésen kerülhet előtérbe, amennyiben a hazai inflációs folyamatok enyhülnek, pozitív fordulat megy végbe a geopolitikai konfliktusokban és a Fed kommunikációja is lazábbá válik”.

Trippon Mariann forgatókönyve már kevésbé derűlátó. A CIB Bank vezető elemzője felidézi, „határidős jegyzésekbe év végéig 1 darab 25 bázispontos kamatcsökkentés van beárazva”, de a pénzintézetnél „továbbra sem zárják ki”, hogy az év második felében a feltételek teljesülése esetén év végéig 5,75 százalékra csökkenjen az irányadó ráta.

Jóval pesszimistább a Gránit Alapkezelő vezető közgazdásza. Regős Gábor a fogyasztóiár-index és a forintárfolyam „hullámvasútja”, valamint a varsói jegybank várható lépései miatt úgy látja, év végéig valószínűleg marad 6,50 százalékon az MNB alapkamata, de megengedő a tekintetben, hogy „esetleg egy kamatcsökkentés történik az év vége felé”.

Virovácz Péter kicsit kitekintőbb. Az ING Bank vezető közgazdásza szerint „könnyen lehet, hogy az egész évre vonatkozóan bezárult” a kamatvágás ajtaja. Ám – teszi hozzá – „ha a magyar gazdaság zsinórban a harmadik évben is a vártnál rosszabbul teljesít, az mérsékelheti annyival az inflációs kilátásokat a monetáris politika teljes időhorizontján, hogy végül mégis csak lehet az év vége felé egy (talán kettő) 25 bázispontos kamatcsökkentés”. Ugyanakkor ő esélyesebbnek látja, hogy „ismét nem konvencionális, a jegybankmérleget érintő, a jegybanki eszköztárt újra kiszélesítő lépésekkel operáljon az új vezetés”.

Az Mfor Elemzői Konszenzus korábbi cikkeit ide kattintva olvashatják. >>