Az MNB július 27-én ismét kamatemelésről döntött: 30 bázisponttal (0,3 százalékkal) vitte feljebb a kereskedelmi bankok és a jegybank közötti ügyletek kamatait. Az egynapos (O /N) betéti kamat 0,25 százalékra, míg az O/N és az 1 hetes fedezett hitelek kamata 2,15 százalékra változott. Az emelés mértéke csekély, bár sokan ennyit sem vártak. Ezzel az MNB immár nulla feletti nominális (ám továbbra is negatív reál-) kamatokat számol fel a bankszektorral szemben.
Mi változik meg ettől másnap és harmadnap? Az alapkamattól függő kamatkondíciók azonnal, ez esetben is csekély mértékben.
Az persze, aki a jelzáloghitelére már a következő fordulónap többet fizet, nem lesz megértőbb attól, ha felidézzük: volt már (válságos időkben) 300 bázispontos emelés is.
Másokat ilyen közvetlenül nem érinti a döntés: a már megkötött rögzített kamatú hitelügyleteikre a lejárati időn belül nem hat ki a jegybanki kamatok változása. A most kötendő ügyleteknél azonban mind betételfogadó, mind hitelnyújtó oldalon beszűrődik az a tény, hogy a bankok számára is megnőtt a pénz ára. A folyamatnak – amint azt MNB tisztségviselői jelezték – nincs még vége.
Röviden tehát: a jegybanki alapkamathoz kötött konstrukciókat rögtön érinti az emelés, a gazdasági folyamatokat viszont tompítva és áttételesen. Kivéve a várakozásokat. Bel- és külföldön egyaránt jól értelmezhető üzenete van annak, hogy
a 2016 óta folyamatosan emelkedő infláció végre valóban kezd számítani a jegybanknál, szavakban és tettekben is látható módon.
Amint elég sokan elmondták már: évek óta laza, a gazdasági növekedést szolgáló volt az MNB politikája. Az egyértelműen túlfűtött 2019-es évben már elég nyilvánvaló lett, hogy régen túl kellett volna lennünk az első kamatemeléseken, részben a túlfűtöttség ellensúlyozására, részben pedig hogy legyen honnan visszavinni a kamatszintet az akkor általánosan anticipált ütemesés („ha jön a válság”) bekövetkezésének esetére.
Aztán tényleg jött a nagy visszaesés, megjött a válság, noha nem az, amiről két éve annyi szó esett. A járvány miatti zavarok, gyors átrendeződések, kusza adatok idején viszont 2020 tavaszán akkor sem lehetett volna kamatot emelni, ha valaki kristálytisztán előre látja a 2021 derekán fellépő 5 százalék feletti fogyasztói árindexet, és a 4 százalék körüli maginflációt. No, de ez a múlt, nézzük a jövőt.
A jegybanki döntés azt is tartalmazza, hogy a kamatemelési ciklus folytatódik. A döntés helyes. Az indoklása azonban nem a lényeggel foglalkozik.
A jegybanki közlemény jól feldicséri a magyar helyreállítást (és abban implicit módon a kormányt meg saját magát), mintha a kirobbanó magyar növekedés miatt állt volna elő most az a helyzet, hogy ismét kamatot kell emelni. A kommüniké felsorolja, hogy 2021-ben a magyar gazdaság 6 százalék körül, 2022-ben a remények szerint 5,5, 2023-ban pedig majd 3,5 százalékkal bővül; az MNB várakozásai szerint „a magyar gazdaság helyreállása európai összevetésben is az egyik leggyorsabb lehet”. Vagy így lesz, vagy nem. Az viszont biztos, hogy már most az EU leginflációsabb gazdasága a mienk.
Find more statistics at Statista
Kamatot emelni ezért kell, és nem amiatt, mert veszélyesen gyors ütemben száguld a magyar gazdaság. Az üzleti ciklusunk megítéléséhez támpont lehet az IMF legújabb előrejelzése, mely szerint a tavalyi 3,2 százalékos csökkentést követően idén 6 százalékos, jövőre 4,9 százalékos a várt globális növekedési ütem.
A magyar gazdaság tavaly a világátlagot jelentősen meghaladó (5 százalékos) teljesítmény-esést szenvedett el. A 2021-ben az 5 és 6 százalék közötti növekedés csak „békeidőben” számítana dübörgésnek – most az éves (és pláne a negyedéves) növekedési indexek csakis a tavalyi visszaesés adatai ismeretében értelmezhetők.
A világátlag csak egy a támpontok közül konjunktúránk megítéléséhez. A nemzetközileg erősen nyitott német gazdaság is a globális átlagnál nagyobb visszaesést szenvedett el tavaly (4,8%), ennek korrekciója az idénre várható 3,6 százalék, és jövőre 4,4 százalék. A térség hozzánk hasonló adottságú, fejlettségű és járványügyi állapotú országai kissé jobb növekedési adatokat mutatnak fel.
Ám a GDP-adatokat ilyen viszonyok között a járvány súlyossága és az arra adott szabályozói választ együttesének figyelembe vételével lehet értelmesen megítélni. Ahol az életek megőrzését tették a kormánypolitika középpontjába, mint Nyugat-Európa számos országában, ott viszonylag kis mortalitás és szigorúbb lezárás (nagyobb output-visszaesés) következett be tavaly. A magyar szomorúan nagyarányú mortalitás a nemzetközi rangsorok felső tartományába helyezett minket a mögöttünk hagyott tizenkét hónapban. Reménykedünk a javulásban: a világátlagnál jobb, európai viszonylatban átlagos effektív oltási védettségünk mellett talán nem jár további nagyarányú életveszteséggel a gazdaság és a társadalmi élet mostani kinyitása.
A magyar gazdaság, amelynek egyik fele intenzíven bele van ékelve a globális (leginkább német) termelési láncokba, a másik fele pedig a hazai kereslet alakulásának van nagyon kitéve, nem dübörög. De nem is vergődik: igyekszik helyt állni a körülmények között. Azok pedig változékonyak. Ha kimaradnak fontos termelési komponensek, miként a chipek az autóiparban, akkor egy időre leáll a magyarországi összeszerelő üzem – aztán vagy behozza az év során a kiesett heteket, vagy nem, az ügynek persze kihatása lesz a magyar ipari termelési statisztika alakulására. Ha a fogyasztói hangulat javul, akkor a kényszerből felduzzadó lakossági megtakarítások megjelennek a hazai áru- és szolgáltatás-piacokon effektív keresletként; ha viszont ismét pesszimistábbra fordul a hangulat, akkor a hazai piacra termelők gyengébb évet zárnak majd. A bruttó hazai termék alakulását tehát jelentős részt olyan tényezők alakítják, amelyekre nem igazán van kihatása a gazdaságpolitikának.
Az árak azonban nőnek, és amint már taglaltuk a tavasszal, több okból is, de a legfontosabb a forint értékvesztése. Ennyire nyitott gazdaságban az import aránya igen nagy; mindaddig, amíg a külpiacokon stabilak vagy csökkennek az árak, amint ez jellemző volt 2012 és 2019 között, akkor nem lehet nagy gond a hazai árszinttel sem, csak a forintárfolyam időkénti jelentős gyengülése fejt ki inflációs nyomást. De a trend bizony tartós forintgyengülést mutatott. Ez pedig egyáltalán nem szükségszerű. Ha igaz (lenne), hogy a magyar gazdaság tartósan és rendszeresen gyorsabban növekszik a fejlett uniós országok által dominált EU-átlagnál, és külső pénzügyi egyensúly-zavarok sem lépnek fel az ide zúduló uniós transzferek miatt, akkor a forintnak tendenciaszerűen erősödnie, nem pedig gyengülnie kellene.
A forint azonban gyengül, Az MNB nyilvánvalóvá tette, hogy nem bánja a gyenge valutát, mert az jó az exportőröknek, ami pedig szerintük jó a nemzetgazdasági növekedésnek. A nemzeti valuta devalvációja viszont felerősíti az árak növekedését, és most nincs már olyan kényelmes visszafogó tényező, mint korábban. Sőt jelenleg szelektív módon ugyan, de a külső termékárak és fontos szolgáltatások tarifái komoly emelkedést produkálnak a nemzetközi piacokon.
Meg tudja állítani az árfolyamgyengülést az MNB kamatemelése? A jegybanki kamatok még mindig jelentős negatív reálkamatot jelentenek, bármelyik árindexet vesszük, és akár előre, akár visszafele tekintve vetjük össze a jegybank betéti és hitelkamatait az árszint változásával. Ez az állapot elment a legutóbbi időkig, az általánosan nyomott kamatok időszakában; ám annak már vége. Így viszont azt látni, hogy a mainál jóval magasabb kamatszinten sem lennének versenyképesek a forint-aktívák, beszámolva az országkockázatot.
És itt jutottunk el a magyar ügy sajátosságához.
A magyar országkockázati besorolás lényegesen gyengébb a lengyel, szlovák vagy cseh szintnél. Minket egyszerűen más, kockázatosabb országcsoportba sorol a pénzvilág.
Ezért nem elég csupán a makrogazdasági mutatókat nézni, és reménykedve megemlíteni, hogy az államadósságunk nem is sokkal nagyobb arányú, mint a V4 átlaga (de igen!): a mi kockázati osztályunkhoz képest bizony túl nagy lett mára az adósságráta, és különösen nagy a mostani és a jövő évre beállított államháztartási hiány. Ezt érzékeli most már az MNB is.
Fizetési mérlegünk állapota jelenleg rendben lévő, persze a további alakulása nagymértékben függ az uniós transzferek sorsától. Minden olyan kockázat, amely az eddig kilátásba helyezett EU-pénzek elakadásával kapcsolatos, ront a magyar pénzügyi helyzet megítélésén. A nagyobb érzékelt kockázathoz pedig nagyobb kamatelvárás tartozik; a mainál is kockázatosabbnak ítélt Magyarország piaci finanszírozásához már nagyon nem elég a megemelt kamatszint sem.
A nagy kérdés immár az, hogy hova tart Magyarország. A kormány minden lehetséges választási helyzetben az utóbbi hetekben a konfrontatívabb válasz mellett döntött: az országkockázat ettől csak növekedni tud. Ahhoz pedig még nagyobb kamatfelár tartozna.
