10p

Mit remélt Magyarország az EU-tagságtól és mi lett mindebből 20 év alatt?
Devizahitelezés, euróbevezetés, uniós pénzek, kilátások - online Klasszis Klubtalálkozó élőben Medgyessy Péterrel!

Vegyen részt és kérdezzen Ön is Magyarország korábbi miniszterelnökétől!

2024. április 22. 15:30

A részvétel ingyenes, regisztráljon itt!

Ez a cikk Privátbankár.hu / Mfor.hu archív prémium tartalma, amelyet a publikálástól számított egy hónap után ingyenesen elolvashat.
Amennyiben első kézből szeretne ehhez hasonló egyedi, máshol nem olvasható, minőségi tartalomhoz hozzáférni, akár hirdetések nélkül, válasszon előfizetői csomagjaink közül!

Komoly üzengetés zajlott a napokban a legmagasabb szinten, hiszen Matolcsy György nyíltan kritizálta a kormány gazdaságpolitikáját, míg több miniszter a jegybankot vette tűz alá. Aktuális írásában Bod Péter Ákos a történteket és az MNB mozgásterét elemzi.

Az MNB 2021-es tevékenységéről szóló országgyűlési meghallgatáson a jegybank elnöke meglepő hangnemben éles kritikákat fogalmazott meg a kormány politikájáról. Az elemzőknek munkát adott mostani, már nem első kritikai megszólalása Matolcsy Györgynek, mely ismét dokumentálta a jegybank és a kormány gazdaságpolitikai felfogása között felbukkanó különbségeket a növekedés versus egyensúly céljának a megítélésében, és az olyan új ügyben is, mint az akkumulátor-nagyhatalmi státuszra törekvés.

Szokásos viszonyok között nem kellene meglepődni a jegybanki pozíción és annak a nyilvánosság előtti megjelenésén. A kormánytól független jegybank intézménye integráns része a fejlett piagazdaságokban kialakult hatáskör-megosztási és államirányítási (governance) rendszernek: a jegybanknak kell képviselnie az árstabilitás, a belső és külső pénzügyi egyensúly ügyét, hosszú kitekintéssel, a politikai ciklusoktól függetlenedve, míg a kormány az adott parlamenti felhatalmazásának idejére a maga által kitűzött gazdaságpolitikai célokat követi.

A kormány és a jegybank eddig a legnagyobb egyetértésben volt, ám most a nyilvánosság elé került a vitájuk. Fotó: Soós Lajos / MTI
A kormány és a jegybank eddig a legnagyobb egyetértésben volt, ám most a nyilvánosság elé került a vitájuk. Fotó: Soós Lajos / MTI

Csakhogy nálunk régóta nem ilyen irányítási rend működik. Az intézményi ellensúlyok fokozatos és hathatós kiiktatásával nagymértékben centralizálttá vált az államügyek irányítása. Ideértve a gazdaságpolitikát: az elvileg kormány-független állami intézmények (jegybank, versenyhivatal, számvevőszék) tartalmi kérdésekben nem nyilvánultak meg ellensúlyként.

Az MNB a jelenlegi elnökével az élén szintén hosszú időn át szolgálta azt a politikai irányt, amely a teljes foglalkoztatásra és a gazdasági növekedés maximalizálására törekvéssel írható le, és ezzel szükségszerűen engednie kellett az egyensúlyi szempontokból. Az árstabilitási cél, amelyet az euróövezetben 2 százalékos vagy az alatti éves fogyasztóiár-indexszel operacionalizálnak, a magyar esetben éves 3 százalék lett, de további +/- egy százalékos tolerancia-sávval: így tehát a 4 százalékot súroló inflációt is még árstabilitásnak tételezi fel a magyar monetáris politika. Ilyen viszonyok között egyáltalán nem meglepő, hogy Magyarország a térség országainak viszonylatában eddig is inflációsabb volt, jelenleg pedig csúcstartó: ez nem egy-két év megcsúszásának, összhang-megbomlásának a kérdése, amint ezt itt már megtárgyaltuk egy éve.

Ami egyébként a magyar gazdaság növekedési teljesítményét illeti, az erősen függ a keretül szolgáló európai konjunktúrától és a belső demográfiai, technológiai, humántőke és más hazai tényezők alakulásától, valamint a gazdaságpolitika jellegétől. A rideg adatok szerint erős jegybanki és költségvetési rásegítés mellett sem emelkedett ki a gazdasági dinamikánk a térségen belül. Az államadósságnak a GDP-hez mért aránya a legnagyobb az új tagállamok között; ez a mélyre süllyedt nemzetközi (és hazai) kamatok átmeneti éveiben nem okozott nagyobb gondot, de a pozitív kamatlábak visszaállását követően, nem meglepő módon, jelentős kamatfizetési kiadásokkal terheli meg a jövőt. A téma most előkerült a jegybankelnöki beszámoló során is (mi itt többször foglalkoztunk a kamatok helyzetével és a várható fejleményekkel, legutóbb az év elején).

Pénzügyi helyzetünk tehát nem nagyon lepheti meg az elemzőket, de a pénzpolitika intézőit sem. Az infláció, a fizetési mérleg hiánya, a növekvő adósságszolgálati teher: ezek mind az egyensúlytalanság jelei, és egyben a jövőbeli pénzpolitikát nehezítő tényezők.

A kormány és a központi bank eszközei pedig végesek. Az euróövezeten kívül, lebegő valuta mellett mindig fennáll a külső inflációs nyomás felerősödésének a veszélye a hazai fizetőeszköz árfolyamromlása révén; a veszélyt csak a hazai kamatszint kellemetlenül magas szinten tartásával lehet (ideiglenesen) féken tartani. Ezt teszi egy ideje az MNB a szigorításaival, észlelve a forint-infláció elszabadulását. A meghatározó jegybanki kamat, és így a magyar bankközi kamatszint, majd idővel a hazai üzleti kamatok szintje nemcsak az euró-övezeti viszonyoktól, hanem még a térség többi lebegő valutájú országának szintjétől is messze elszakadt mostanra.

Pénzpiaci kamatok a térségben Forrás: MNB ábrakészlet, 2023. február
Pénzpiaci kamatok a térségben Forrás: MNB ábrakészlet, 2023. február

A magas kamatszint azonban fékezi a gazdasági növekedési ütemet – ez elkerülhetetlen velejárója a monetáris szigorításnak, sőt éppen ez a cél, jobb eszközök híján. A kormányzat pozíciója ilyenkor kényes: a hazai pénzpiaci kamatok emelkedése az államkincstár számára rövidtávon kamatkiadás-növekedést okoz, és ez kellemetlen tényező, másrészt a korábban mesterségesen felfűtött konjunktúra hűtése révén a kamatpolitika kezdi elvégezni a szükséges korrekciós munkát: a Pénzügyminisztérium nem is nagyon szólal meg a monetáris szigorítás ügyében.

A PM azonban csak egy a kormányzati intézmények között. A gazdaságfejlesztési miniszter rendre újabb gazdaságösztönző eszközöket javasol: a csökkentett kamatozású hitelek harcosa, egyben a további energiafüggőségünkhöz vezető újraiparosítás hangos képviselője. Javaslatára 2023. február 1-jén 700 milliárd forgóeszköz- és beruházási hitelkerettel Baross Gábor Újraiparosítási Hitelprogramot indított a kormány. Mivel ekkora kamatkülönbségek mellett a kedvezményes hitelek nagyon vonzók, a keret egy hónap alatt kimerült, ezért a kormány nemrég újabb 300 milliárdos keretemelésről döntött. Nem meglepően népszerű az 5 százalékos kamatozású hiteleket kínáló Széchenyi Kártya Program is. A kedvezményeket bejelentő minisztériumi közlemény fegyelmezetten felmondja a „brüsszeli elhibázott szankciók” szöveget, és megismételte a kormánypropagandát: cél a recesszió kivédése és a másfél százalékos gazdasági növekedés elérése.

Hogy miként alakul az idén az üzleti konjunktúra, az nagyrészt a magyar gazdaságpolitika hatáskörén kívüli tényezőktől függ. Az viszont nyilvánvaló, hogy a kormány által meghirdetett és kiosztott kedvezményes (azaz az MNB által az infláció visszaszorításához szükségesnek tartott szintnél jóval kisebb kamatozású) hitelezés lerontja a monetáris politika hatásfokát.

Az egyik intézmény gyorsítana, a másik, a jegybank, pedig fékezne. Ez sem új jelenség, erről sajnos már volt alkalmunk itt írni, hangsúlyosan akkor, amikor a kormány a közelgő választásra tekintettel zúdított be költségvetési pénzeket a gazdaságba, az MNB pedig érzékelte (meg persze a magyar vevő, építkező) az árak elszállását (2021. július 8. A gázpedálon a láb, a féken a másik, a volánt hárman tekerik - ez a magyar vezetési stílus).

Az ilyen vezetési stílus kritikája, jöjjön az elemzői közösségből, vagy most már az MNB köreiből, nem változtat a helyzeten: nemcsak nincs összhang a monetáris politika és a kormányzati gazdaságpolitika között (ami önmagában nem baj, sőt a dinamikus ellentét segítheti a korrigálást), de nincsen centruma az utóbbinak, a gazdaságpolitikának. Amikor külföldi elemző vagy akár hazai érdeklődő azt kérdi, hogy ki csinálja a gazdaságpolitikát, ki felelős érte, akkor a mi esetünkben nincs rá világos válasz. Minden szakpolitikai kérdés, minden hivatalos ügy valójában a hatalom csúcsán dől el, így pedig a gazdaságot érintő intézkedések tartalma és meghozatala azon múlik, hogy a hatalom csúcsán arról és akkor éppen mi a vélemény.

Hogy mikor éppen ki van a legközelebb ahhoz a bizonyos csúcshoz, annak megállapítása 'kremlinológiai' ismereteket feltételezne. Matolcsy országgyűlési kifakadása is inkább szólt a jelen nem levő miniszterelnöknek, mint a teremben ülő néhány képviselőnek, akik nyilván növekvő meglepetéssel hallgatták az elnök kétségbeesett üzenetét, amelyhez az MNB 2021-es működésének beszámolója adta az apropót.

Hogy miért ilyen későn hangzott el a beszámoló? Az MNB, mint sajátos helyzetű részvénytársaság mérlege a 2022. január 21-es dátumot viseli, a könyvvizsgáló 2022 áprilisában adta ki az elfogadó nyilatkozatát: eszerint tehát tavaly nyártól mostanáig bármikor az Országgyűlés elé kerülhetett volna a jelentés. Arról a képviselők nem szavaznak. Nyilván a nagy többség el sem olvasta az MNB 142 oldalas jelentését, mint ahogy a korábban elkészített és nyilvánosságra hozott féléves jelentését sem.

Pedig vannak benne fontos és érdekes adatok. Így az, hogy míg 2020-at az MNB 225 milliárd forint nyereséggel zárta (a nyereségesség ténye nem meglepő, hiszen a pénzkibocsátás monopolistájáról van szó, mely a maga betéti és hitel-kamatait önállóan szabja meg, és ráadásul bírságoló felügyeleti hatóság is), a 2021-es évben 57 milliárd forint veszteséget mutatott ki.

Az egyik évről a másokra több mint 300 milliárd forintos eredményromlás roppant nagy. Azért is, mert a gyorsuló, az éves 5 százalékos mértéket meghaladó infláció mellett a központi bank pénzkibocsátási nyeresége tovább dagadt 2021-ben. Ám akkor már kezdett megfordulni a kamattrend a világban, és így nálunk is, az MNB saját kamategyenlege pedig hatalmasat romlott: a jegybank egyre magasabb kamatok mellett fogadott el rövidtávú betéteket a bankoktól, és egyre többe került a nemzetközi devizatartalékolás is.

Mindig elmondják, hogy a központi bank a maga sajátos feladatai miatt nem nyereségre törekvő intézmény, így a pozitív eredmény megléte vagy pedig a veszteségességbe fordulás önmagában nem mércéje a monetáris politika jóságának. Az ekkora romlás mögött azonban benne van az is, hogy az MNB éveken keresztül maga is kedvezményes hitelekkel erősített rá a gazdasági növekedésre – jó konjunkturális viszonyok között, tehát kellő indok nélkül. Az infláció gyorsulásával aztán a korábban fixált gazdaságösztönző kamatok reálértelemben erősen negatívak lettek. Az jó hír a kedvezményes hitelt felvevőknek, ám a realitások most megjelennek az MNB kamategyenlegének 2021-ben megindult romlásában.

Az is bizonyos, hogy amíg vannak kedvezményes, negatív reálkamatú, hosszabb időre rögzített hitelkonstrukciók, az MNB szigorúbbra forduló politikája a kedvezményezettekre egy ideig nem hat. A jegybanki zsargonban: a kamatcsatorna nem elég hatékony, a kamattranszmisszió csak részlegesen, késésekkel működik.

Ez volt 2021-ben. Majd idővel megjelenik a 2022-es évről szóló MNB jelentés. Igencsak valószínű, hogy abban még nagyobb veszteségről értesülünk, jórészt azon okok miatt, amik következtében 2021-re veszteség állt elő. Ez akkor még egyáltalán nem veszélyeztette a saját tőke meglétét, mivel a jegybanknak jelentős nyereségtartaléka volt abban az évben; de ha a felhalmozott tartalék idővel elolvadt, akkor a mindösszesen 10 milliárd forintos saját tőkéjű bankot a tulajdonosnak mindenképpen fel kell tőkésítenie: ami ez esetben az állami költségvetésre hárul. Erre már jogszabályváltoztatással fel is készültek: az MNB veszteségét öt évre széthúzva téríti meg a büdzsé. Bárhogy terítik el, az MNB vesztesége növeli az államháztartás konszolidált hiány- és adósságmértékét.

De a most bejelentett gazdaságélénkítési kamatkedvezmények is idővel (és elég gyorsan) megjelennek az állami deficitmutatókban. Minden ösztönző, kedvezmény mellett lehet érveket találni. Együttesen azonban szétfeszíthetik a kereteket, igen kellemetlen, káros következményekkel. Ezekről a lehetséges következményekről azonban aligha tud a végső döntéshozó, a rengeteg improvizálás között, amikor impulzusok alapján hozzák meg az intézkedéseket.

Ezt a vonatkozást a külső szemlélő is látja. A hitelminősítők mind többször akadnak fent azon, hogy nem világos a gazdaságpolitikai vonalvezetés, és meglehetősen követhetetlen nekik a magyar döntéshozatal. Nem ők látják rosszul, nem a távolság teszi ezt. Közelről sem látni mást: a politika primátusa mellett nem is lehet másmilyen a döntéshozatal. És ez növeli a magyar kockázatot.

LEGYEN ÖN IS ELŐFIZETŐNK!

Szerkesztőségünkben mindig azon dolgozunk, hogy higgadt hangvételű, tárgyilagos és magas szakmai színvonalú írásokat nyújtsunk Olvasóink számára.
Előfizetőink máshol nem olvasott, minőségi tartalomhoz jutnak hozzá havonta már 1490 forintért.
Előfizetésünk egyszerre nyújt korlátlan hozzáférést az Mfor.hu és a Privátbankár.hu tartalmaihoz, a Klub csomag pedig egyebek között a Piac és Profit magazin teljes tartalmához hozzáférést és hirdetés nélküli olvasási lehetőséget is tartalmaz.


Mi nap mint nap bizonyítani fogunk! Legyen Ön is előfizetőnk!